[中金公司]业绩偏弱 土地市场降温

  投资建议

  3季报弱势，期待4 季度爆发：我们汇总3 季报结果发现，1)A股地产公司1-3 季度业绩偏弱，期内加权净利润同比下滑6%，主要因结算收入同比9%的低增长以及同期毛利率保持在23.0%的低位。2)净负债率及短期资金流压力均在高位徘徊，开发商主动减少拿地，3 季度土地市场已经降温。3)A/H 重点上市公司1-3 季度销售目标完成率仅65%，完成全年增长目标(2014 年全年预测：+12%)还需4 季度加快销售。

  2015 年来自政策的惊喜多于基本面，地产股系统性估值提升需要有新增资金，比如降息降准，或者沪港通成行、A 股加入MSCI。基本面将平稳，股票精选主题个股。建议配臵龙头(龙头排序：招商地产、华侨城、万科、保利等)，重点把握国企改革/并购、多元化转型、区域发展、工业旧改四大主题性机会。

  理由

  盈利能力：单季度加权结算毛利率为近6 年低位，我们覆盖A 股公司2014 年3 季度单季度加权毛利率为22.2%，与2014年2 季度毛利率(22.3%)基本持平；而由于三项费用率环比均有上升，3 季度单季度加权净利润率环比下降1.6 个百分点至8.7%。同时受2014 年1-3 季度结算收入9%的低同比增长以及偏弱毛利率影响，1-3 季度加权净利润同比下滑6%(2014年全年预测：+11%)。

  存货及土地获取：土地市场3 季度已经降温，一线城市土地溢价率较上一季度下调8.4 个百分点至22%，平均楼面地价约为7400 元/平米，而二线城市土地溢价率仅约6%。上市公司去库存加速，3 季度末存货余额环比增速4%，同比增速16%，为近年来低位。

  财务状况：重点覆盖的A 股公司净负债率达到104%，超越了2008 年高点，且一年以内到期负债/在手现金为1.38 倍，仅略低于2008 年下半年水平，资金流压力逐步显现。

  市场格局：A 股和H 股龙头公司市场集中度均有提升。2014年前三季度全国销售额前20 强企业中，A 股公司全国市场份额合计为6.87%，较2013 年提升0.6 个百分点，H 股公司全国市场份额合计为11.63%，较2013 年提升0.6 个百分点。

  销售/结算锁定性：目前我们覆盖的A 股公司期末预收账款已经锁定了我们2014 年最后一个季度及2015 年收入预测的60%。而1-9 月重点A/H 上市公司完成年度销售目标的65%。

  盈利预测与估值

  我们维持覆盖公司盈利预测。

  风险

  流动性政策放松不达预期；美联储加息时点提前。