[申万宏源]金科股份进军核心十城 探索多元价值

  投资要点:

  公司业绩高增长,资金管理成果显著。2015年公司实现营业收入194.0亿元,同比增长12.0%,实现归母净利润11.2亿元,同比增长23.7%。 本期业绩增加较大,主要是本期结算项目毛利润较高所致。其中,重庆主城区“廊桥水乡”、“涪陵天籁城”等项目毛利均达到30%以上,未来盈利空间仍很大。 公司预收账款逐年攀升,销售情况可观。2015年经营现金流由负转正,资金管理成果显著。

  多渠道融资收获颇丰,资产负债率较高。2015年,公司加大资本市场和银行间市场直接融资力度,获得直接融资额度123亿元。完成公开、非公开发行公司债 32.5亿,中期票据21亿元,创新实施物业收入资产证券化融资15亿元。2015年公司真实资产负债率高达78.0%。截至2016年5月9日,公司 2016年又累计发行公司债券79.5亿,中期票据11亿,其他新增借款66.37亿。公司融资渠道畅通,预计未来有较大投资计划。

  定位“核心十城”,做大做强住宅地产。截至2015年末,公司房地产全年新开工面积约332万平米,竣工面积约407万平米,结算面积约286万平米,年 末在建项目75个,在建面积约1302万平米。从在建项目来看,公司以重庆为主,一二三四线城市均有涉及。但公司积极调整区域布局,现阶段,围绕国家城市 群确立“三圈一带”,重点布局二线城市,逐渐退出三四线城市,锁定“核心十城”。即在做大做强重庆、苏州、北京、成都、合肥市场的基础上,力争进入上海、 天津、郑州、南京、武汉核心城市。2016年首次入驻南京、郑州,战略规划有序推进。

  依托国家城市群建设和“供给侧改革”系列政策利好,供需两侧双向发力。从需求端来看,国家层面全力推进城市群建设,加快城镇化进程。金科定位京津冀、长三 角和成渝城市群“三圈”,无论是人口、面积亦或GDP,这三圈发展都较为成熟,城市化率较高。而随着“十三五”规划不断拓展,依托各城市群产业优势,资金 和人口都会大量涌入,从而拉动房地产需求持续增长。从供给端来看,2015年来,降首付,减税负,加快去库存等政策频频利好,公司三四线项目去化率有望大 幅提高,助力未来公司健康发展。

  加码地产后服务,转型新能源发展。一方面,依托企业地产资源优势,积极升级传统物业管理,加快社区综合服务发展。金科物业一直名列重庆10大金牌物 业,2015年实现净利润0.5亿元,同比增长152%。公司拟投资设立社综服务集团和教育公司,从关注房子本身转向关注社区,与房地产主业形成协同效 应。另一方面,公司收购华冉东方转型新能源。

  因2015年弃风限电影响业绩不佳,设立新能源产业基金看好未来发展。

  投资评级与建议:首次覆盖,给予中性评级,目标价4.03元。我们预计16-18年公司归母净利润15.0/19.3/22.9亿元,对应EPS分别为 0.35/0.45/0.53元。公司RNAV估值4.03元/股,当前股价3.93元/股,折价3%,对应2016年PE约11.5倍。同时,根据可比 公司估值,可比公司2016年PE约10.4倍,与RNAV估值方法得到公司PE相当,其中小部分溢价认为是公司地产潜在资源优势与转型带来的协同效应所 致。综上给予中性评级。