[克而瑞]时代中国：前瞻布局粤港澳旧改，业绩进入收获期

  2018年时代实现合同销售金额606.0亿元，同比增长46%，销售业绩仍集中在粤港澳大湾区，占比达到90%。截止2018年底，时代中国已在11个城市拥有土地储备总建筑面积约1845万平方米(未计入城市更新项目面积)。毛利率相比去年上升2个百分点至31%，在手现金及银行结余为274.3亿元，流动性充裕。值得一提的是，公司2018年成功转化4个城市更新项目，目前未成功转化的城市更新项目还有80个，基于城市更新业务较高的毛利率水平，未来将为公司带来更高的利润空间。但时代还应该提升单项目产能、且考虑旧改项目的转化存在不可控因素，可加大在公开市场上的投资力度。

  销售：连续5年超额完成销售目标

  时代中国连续5年超额完成销售目标。2018年时代中国实现合同销售金额为人民币606.0亿元，同比增幅为46%，合同销售面积为373.3万平方米，同比增长32%。根据时代对外公布数据来看，超额完成全年550亿的销售目标，这已是时代第5年超额完成全年销售目标值。在规模扩张方面，2019年公司销售业绩增幅只要达到24%，就能够实现750亿元的销售目标。 

  销售业绩贡献仍集中在粤港澳大湾区。时代中国2018年的销售业绩贡献集中在政策相对利好的粤港澳大湾区城市，销售业绩占比为90%，相比去年上升了3个百分点，这得益于时代2018年粤港澳大湾区城市销售业绩基本得到大幅增长，并且还在江门实现了销售业绩“0”突破。从大湾区城市来看，目前广佛两地占比仍居前位, 分别为36%和30%。

  单项目产能有待提升。根据时代中国年报数据来看，自2016年以来，公司单项目平均产能正在降低，2018年项目平均产能不足7亿元，低于百强房企8.76亿的平均产能。

  投资：土储基本能够支持企业2020年实现千亿

  公司2018年拿地颇为谨慎，拿地金额仅占年初预算的65%。公司在2017年业绩发布会上曾表示，2018年将有200亿左右的资金可以用作拿地的安排，根据年报数据显示，2018年拿地金额约129.7亿元，占年初拿地预算的65%左右，整体拿地态度较为谨慎。同时，公司今年在公开市场上共获取319.8万平方米的土储资源，相比前两年，土地投资规模减少明显。另一方面，从企业拿地销售比来看，2018年公司拿地销售比为0.21，低于百强房企0.38的平均土地投资水平，这也能够看得出来时代较为谨慎的投资态度。总的来说，时代基于未来会有更多旧改项目转化成功并纳入土地储备中，在公开市场上拿地颇为谨慎。但是考虑到旧改项目转化过程中存在较多不可控因素，企业对此较难把控，所以建议时代适当加大在公开市场上的投资力度。

  时代总土储基本能够支持企业2020年实现千亿目标。截止2018年底，时代中国已在11个城市拥有土地储备总建筑面积约1845万平方米(未计入城市更新项目面积)。公司在2017年业绩发布会上曾表示，时代将在2020年实现千亿销售额，时代中国目前的总土地储备资源基本能够支持其销售业绩。 

  持续深耕粤港澳大湾区。从土地区域分布来看，时代土储资源主要集中在粤港澳大湾区，占比达到61%，其中2018年粤港澳新增土地建面为261万平方米，占企业新增土储总量的82%；其次是清远这座大湾区外延城市，占比达到32%，这与公司持续深耕粤港澳大湾区，大力提升所在区域市场份额的发展战略十分相符。

  财务：盈利水平稳步提升，财务风险控制较好

  毛利率及核心净利率稳步提升。根据年报公布数据来看，2018年，时代实现营业收入为343.75亿元，同比增长49%，这得益于公司2018年物业销售收入和租金及管理费均实现大幅增长，城市更新业务收入更是实现“0”的突破，达到27.76亿元。而在盈利指标方面，公司2018年毛利率相比去年上升2个百分点至31%，其中物业开发及管理毛利率为28%，城市更新业务毛利率为65%；净利率基本与去年一致，为14%，核心净利率相比2017年略微上升至12%。值得注意的是，时代近两年土地成本占销售均价的比例呈现逐年下降的趋势，其中2018年新增土地成本占同期销售均价的21%，较高的利润差不仅让时代旗下项目在成本上更具竞争力，同时也为公司的高利润提供了空间。

  流动性充裕，财务趋于稳健。截至2018年底，时代在手现金及银行结余为274.3亿元，短期债务73.1亿元，现金短债比为3.75，公司流动性较为充裕，短期偿债能力良好。净负债率相比去年上升了5个百分点达63%，杠杆率有所上升。2018年，时代平均借贷利率基本与去年保持一致，为7.7%，但自2013年以来公司平均借贷利率整体呈现下降趋势，这主要得益于近几年公司债的发行提及公司主体信用评级的上升。

  城市更新：旧改将为公司带来更高的利润空间

  旧改转化将为公司的高利润提供空间。旧改方面，2018年，时代成功转化广州、佛山、中山的4个城市更新项目，并将其收入纳入公司营收中，截止年底，城市更新业务收入达到27.76亿元。目前，公司未纳入土地储备的城市更新项目数量为80个，总用地面积约1083万平方米，预计可转化土地储备建筑面积约2523万平方米。其中，2019-2021年有41个广州项目即将完成转化，预计可转化的土储资源建筑面积约1076万平方米。根据目前时代城市更新业务64.6%的毛利润水平来看，80个旧改项目的逐步转化将为公司带来更高的利润空间。

  2018年时代盈利水平稳步提升，财务风险把控良好，土储资源充裕。2018年，时代销售业绩与盈利水平都在稳步提升，净负债率相比去年上升了5个百分点达63%，但风险把控较为良好，并且企业自2013年以来平均借贷利率基本呈现下降趋势；从土储资源来看，截止2018年底，时代中国在全国11个城市拥有土地储备总建筑面积约1845万平方米(未计入城市更新项目面积)，土储较为充裕。 

  但时代中国在单项目产能和纳储渠道上还需有所提升或调整：一方面，企业需要更多关注单项目产能的提升。自2016年以来，时代单项目平均产能呈现逐年降低的趋势，并且2018年的平均产能不足7亿元，低于百强房企平均水平；另一方面，为避免旧改转化的不可控性，建议在公开市场上适当加大投资力度。2018年以来，企业基于未来可能会有更多旧改项目转化成功并纳入土地储备中，在公开市场上拿地颇为谨慎，拿地金额仅占年初预算的65%。但是旧改项目转化涉及较多方面，转化节奏不可控制，对于企业能否通过旧改及时纳储补充货量，还有待商榷，未来时代可适当加大在公开市场上的投资力度。