万科A:业绩符合预期,坚持现金为王

毛利率和净利率较去年同期下降，但仍高于去年全年平均水平，主要因本期结算产品中一线城市占比偏高的程度不如去年突出，同时由于去年的市场调整，销售均价有所下降，对利润率的影响将逐渐体现出来。公司1季度综合毛利率为30.7%，较11年同期下降4.5个百分点，净利率13.5%，较11年同期下降1.6个百分点，但仍均高于11年全年平均水平。利润率较去年同期下降的主要原因是：1)去年一季度结算收入80%来自上海、深圳、广州三个一线城市，结算均价高达18571元，而今年一季度为13435元，虽然仍高于去年全年的销售和结算均价，但这种结构性影响已不如11年同期突出；2)受市场调控影响，万科11年销售均价同比下降6%，同时劳动力成本也在持续上升，这对利润率的影响将从下半年开始逐渐体现出来。预计12年全年结算毛利率将降至27.5%左右，净利率将下降至12.5%左右。

资金状况继续好转，现金为王，谨慎拿地。目前公司手持现金390.5亿元，较11年末增长14.1%，为短期负债的2.2倍，明显高于11年末，净负债率也进一步降至23.0%。但由于土地市场调整并不充分，公司目前仍然坚持“宁可错过，绝不拿错”的审慎态度，以现金为王，一季度都没有新获取土地项目，一季度经营性现金支出下降19.7%，现金流实现净流入。

资金安全，业绩锁定度高，维持买入评级。我们预计公司2012-2014年业绩分别为1.10元、1.37元、1.65元，对应市盈率为8X、6X、5X。公司目前公司库存货值已从年初的600多亿下降到500亿左右，去化状况良好。同时一季度预收账款增至1224亿元，为我们预测的12年结算收入的129%，业绩锁定度高，资金安全，行业龙头优势明显，维持买入评级。