房企赴港上市谋利新解 海外投资者看多轻资产、重运营模式

2013-01-14 14:32:53来源:中房报

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  2012年年末,房企掀起了一股赴港上市潮。继旭辉控股(0884.HK)、新城控股(1030.HK)赴港上市之后,2012年11月30日,西南环保(8291.HK)也在香港交易所创业板挂牌。不过,内地房企在香港股市的表现可谓“惨不忍睹”。

  西南环保有形净资产约为6亿港元,却以净资产值折让66%的价格上市,筹集资金不到5000万港元,历史市盈率仅为2.5倍。而于此前几天上市的旭辉控股、新城控股,也均采取了低价招股策略。

  “最近一段时间赴港上市的房企都以很低的发行价才能IPO成功,净资产值折价很大。这与3年前龙湖、恒大等声势庞大的融资规模和发行价对比,往日盛况不再。”在一位投行人士看来,海外投资者对内地房地产调控的担忧,加之内房企传统的“借债—拿地—卖房”的盈利模式并不受资本市场认可,导致近期赴港上市的内房企整体估值和股价表现不理想。

  在盛富资本和协纵国际总裁黄立冲看来,企业自身的价值和盈利模式也是一个重要影响因素。“部分房企不受资本市场青睐,投资人除了担心其风险之外,另一个重要的原因为这些房企都属‘重资产、轻运营’模式。”

  “房地产开发商如不改变现行模式,对海外投资人已无吸引力。”有业内人士表示。

 冷热不一

  “内地房企到海外上市,一直无法舍弃‘重资产、轻运营’模式。但投资人一贯不看好拥有太多土地储备的企业,因为储备土地会占用大量资金,持有时间一长,项目开发的内部回报率会大幅降低。”黄立冲说,与之相反,“轻资产、重运营”模式、具备经营杠杆和资本杠杆相结合的商业模式将受市场追捧。

  一个典型的案例是,于2011年7月15日在香港联合交易所创业板上市的朸浚国际(8160.HK),其没有固定资产,主要靠运营酒店及提供设计咨询获得收入,是典型的“轻资产、重运营”模式。其配售价以1.2~0.8港元/股发行,当天即涨到1.4港元/股收市。

  有业内人士指出,投资人看重的是增长,要的是净利润率和有吸引力的股权回报率。显然,与“轻资产”模式相比,“重资产”模式在净利润率和股权回报率上不占优势。

  以西南环保和朸浚国际上市前后的财务状况对比可以发现:朸浚国际的净利润率呈逐年上升态势,由2009年-17.79%的净利润率,上升至2012年(按1~9月推算全年)的37.28%。另外,其股权回报率也很可观,平均保持在24%~28%之间。

  相比之下,西南环保2010年的净利润率只有0.89%,2011年(上市前一年)净利润率为13.21%,2012年(按半年推算全年)净利润率下跌至5.23%。其2010年的股权回报率仅为0.33%,2011年有所上升,但2012年下跌至3.31%。

  “从两家公司上市前后的财务报表就可以解析为何市场会对两家公司产生截然不同的态度。因为投资人看的是净利润率和有吸引力的股权回报率。”黄立冲表示。

  旭辉控股、新城控股、西南环保都属“重资产”模式房企,要么依赖土地储备、要么持有租赁物业。然而,房地产是资金饥渴型行业,依赖庞大资产进行发展的模式必然受到制约,因为近年土地价格不断攀升,为增强土地储备所作的股权融资努力将在很大程度上摊薄房企的股权比例,如果是债权融资,在中小房企融资成本普遍在20%以上的情况下,土地增持带来的内部回报率很难跑赢融资成本。

  “要获得资本市场的认同,必须突破资本密集的瓶颈,走品牌化的道路,通过特许连锁经营的发展,依赖较强的管理能力,利用别人的资金而不是自有资金扩大规模,这样才能产生较高的股权回报率。”黄立冲说。

  转型路难

  尽管目前内地房企逐步认识到“轻资产”模式的好处,但这种转型在短期内却很难实现。“对国内房企而言,很多都是‘重资产’模式,除非有的开发企业将资产卖给第三方,自己主做运营和管理。”一位不愿具名的业内人士对记者表示。

  他称,“轻资产”房企相比“重资产”房企而言不会有那么多的利润。相比之下,“重资产”模式更容易做出规模,而“轻资产”模式一般规模做不大,“这要看房企更看重什么” 。

  在该人士看来,能够实现“轻资产”运营的多是酒店管理公司,且重要的是要拥有品牌和运营管理能力。另外,想要转变成“轻资产”运营,要看有没有足够的人才支撑运营和管理。“只有具备这些条件,才能进行转型。”

  “房地产开发商转型之难在于其‘重’,所谓‘重’就是它们在固定资产领域占有太多的既有利益,过去的人员配置、组织结构、能力都是为这种模式而配置的,最终能够做到‘轻资产’的就是原来就没有‘包袱’的企业。”黄立冲指出。

  在他看来,转型是个系统工程,只有极少数地产商能做到。大部分开发商并不具备转型的条件,采用“金融+重资产+轻运营”的模式容易些,要做到“轻资产+金融+重运营”则难上加难。

■本报记者 于春美 北京报道

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