2013年世联房地产市场研究：留一半清醒 留一半醉

  市场永远是对的。

  预料之中，新的调控又来了。有那么一段时间，市场预期特别混乱，其后各地细则陆续出台，又让市场舒了一口气。

  一波三折，市场似乎又重新回归到这样的怪逻辑：经济向好的时候打压房地产比较有底气，经济不景气的时候总是很难对房地产下重手。在最近这几年，这样的逻辑被大多数人所接受。

  即使面临着政策的压力，但今年以来整体市场表现甚至要好于大家之前的预期，我们也无需过多的市场数据来赘述这一点。核心城市主流产品供不应求是当前难以改变的现状，而刚需市场正在向政策展现出其坚强的韧性。

  一季度，由于全球持续的量宽，全球风险提升明显，叠加中国资产价格见底回升，人民币升值的预期重起，资本重新流入中国，央行购汇的行为导致一季度新增外汇占款显著增长。

  一般而言，人民币汇率与房价成正相关关系，利率与房地产量价成负相关关系。因此，我们判断房地产市场的表现，可以从汇率和利率的变化趋势中找到可以依赖的路径，并做出相应的判断。

  中国目前依然对资本账户进行管制，虽然有逐步放松的趋势，但整体上依然比较封闭，央行还拥有货币政策调整的自主权。从过去的表现可以观察出，2011年央行不断上调存准和利率紧缩，而彼时欧美的利率都处于非常低的水平，对国内的利率上升趋势并无影响。一般而言，资本流动通过QFII、FDI和贸易融资等渠道实现对中国经济的影响，当然这里不考虑官方口径之外的地下金融等，这个规模难以匡算。一般我们测算热钱的口径都是用“新增外汇占款-FDI-顺差”，这个其实并不精准，但是我们从最近的贸易数据异常可以看到大致的趋势：热钱正在流入中国。

  从根本上说，吸引资本流入的条件是：1、人民币升值预期；2、国内资产价格(房地产、证券等)见底回升；3、经济回升；4、存在正利差(例如目前中国利率比欧日美都高)。反之亦然。

  因此，一旦中国的资产价格见底，经济也开始回升，人民币升值预期再起，那么一定会吸引资本流入。所以，中国经济难免就会陷入这样的一个循环逻辑：

  资本流入→央行加大购汇力度避免大幅度升值压力→新增外汇占款数据飙升→通胀压力凸显→提存→利率上行→利差扩大→吸引更多的资本流入→进一步提存→大幅度升值消除升值预期→资产价格处于绝对高位、经济上升周期尾声→人民币贬值预期出现→资本外流

  从这个逻辑发展的阶段来看，我们不难发现中国经济已经走到上述链条的“新增外汇占款数据飙升”阶段，未来将逐步走向“通胀压力凸显”，由于房价和通胀压力的双重约束，未来中国经济的放松空间受限。

  最近美国恐怖袭击事件导致VIX指数飙升，显示市场的恐慌情绪，风险偏好回落，资本流动方向不确定性正在提升。反观国内，禽流感之后又有雅安地震，自己的经济环境的不确定也在提升。此外，中国经济的数据已经清晰地表明，中国经济实体经济去产能仍在持续，中上游行业的表现不算好，中国经济的复苏非常弱。另外一方面，下游的房地产和汽车带动相关行业表现家庭部门的加杠杆行为仍在持续。

  因此，综合考量，弱复苏的局面叠加复杂的国际环境，我们认为中国政府缺乏打压房地产的行业的底气，而且弱复苏的经济难以实质性紧缩货币，因此下游的房地产仍会受益，家庭部门加杠杆行为将持续。更短期而言，我们从开发商的推盘数据以及我们自己的上门量数据判断，4月的成交量将环比3月小幅下跌。

  是以，留一半清醒，留一半醉。