[克而瑞]融创：翻番增长下的布局运营之道

  销售：业绩跨越式增长，今年或冲击3000亿

  1)2016年销售金额增长121%

  2016年，融创以千亿企业中增速第一的成绩，顺利晋升至销售额行业排名第7位。2016年全年，融创实现合同销售金额1506亿元，同比增幅达121%，其中1040亿元的权益部分的增速更是达139%；合同销售面积736万平方米；销售均价为20480元/平方米，连续第四年维持在20000元/平方米以上。

  除了整体销售业绩实现跨越式增长，融创在多个一线、环一线和核心城市的销售表现也较为突出。其中在天津、重庆、无锡，融创的市场份额位列第一。而融创于这些城市打造了多个高端项目，包括“壹号院”、“桃花源”、“府系”等。这些项目在一定程度上提升了各地的住房品质、扩大了企业影响力，同时也提升了融创的产品竞争力，从而为业绩增长做出贡献。

  2)可售货值达4185亿元，或冲击3000亿

  对于融创而言，充足且高质量的可售资源是实现今年业绩继续快速增长的基石。2017年，融创计划开盘82个新项目，总货值预计1883亿元，加上2016年尚未出售的资源和现有项目的二次开盘，总体货值将达4185亿元。因此，预计2017年融创将充分发挥其资源优势，继续深掘地产市场。虽然融创将2017年销售目标定为2100亿元，但我们认为该目标较为保守。根据融创现有的可售资源规模，按70%的去化率来算，融创极有可能在年末冲刺3000亿。

  拿地：精准收并购，把握时间节点

  1)收并购成为主要拿地方式

  2016年融创总土地储备约为7291万平方米，权益土地储备约为4973万平方米；整体布局44个城市，共计239个项目。2016年至今，融创新增土地储备5394万平方米，其中三分之二为收并购拿地。从44亿收购莱蒙国际7个项目公司股权、140亿收购联想旗下融科智地42个物业项目权益，到40亿入股金科(后连续增持股份)、36.6亿接盘嘉凯城青岛项目等，融创在与各地企业建立良好合作关系的同时，获得了大量较为低廉的土地、减少土地成本并提升了盈利空间。

  2)精准判断拿地时机

  在融创以收并购方式获取大量新增土储的同时，其对市场节奏的敏锐嗅觉也为土地盈利最大化做出贡献。2016年第三季度融创经历了企业的拿地高峰期，拿下2143万平方米土地，占2016年新增拿地总量的40%。其中60%的土地以收并购方式获得，节约了土地成本。第四季度，伴随各地市场限购限贷政策的加码、企业拿地门槛的抬高，土地招拍挂市场也出现了不可避免的波动。而融创借助其三季度充足的拿地储备、收并购市场的独特优势再次踏上拿地节拍。2016年第四季度，融创以82%的高收购比例再获土地1150万平方米，成功避免了招拍挂市场的激烈竞争。

  布局：优化土地储备，深耕一二线核心城市

  从融创目前的土地储备结构来看，企业布局集中分布在北京(含北京、济南、青岛、太原等城市)、华北(含天津、西安、郑州等城市)、上海(含上海、苏州、南京、无锡等城市)、西南(含重庆、成都、南宁、昆明)及东南(含杭州、合肥、宁波、厦门等城市)五个区域，总土地储备占比和权益土地储备占比分别高达80.6%和79.1%。其中西南以21%的占比位列区域首位，体现了重点二线城市的强化布局。因此，延伸至城市分布来看，这些区域所包含的城市大多为一线城市、环一线城市以及核心城市。2016年，融创成功开拓了广州、深圳、珠海、沈阳、大连、石家庄、太原、青岛、厦门、南昌、昆明、南宁等一二线核心城市，实现了战略突破。

  从可售资源来看，2017年融创预计总货值达4185亿元，其中以上海为首的一线城市占比19%；以天津为主要分布区域的二线城市占比65%；以无锡为中心的三四线城市占比15%。伴随着一二线城市市场价值的逐步凸显，融创于一二线热点城市的布局已达总货值的84%，远超其他千亿房企。

  财务：财务风险可控，短期利润波动不会影响长期盈利能力

  1)规模扩张，短期盈利有所波动

  根据企业公告显示，融创2016年实现营业收入353.4亿元，同比增长54%；毛利48.5亿元，同比增长70%。账面毛利率13.7%，同比上涨1.3个百分点；剔除公允价值重新计量及物业减值拨备的影响，毛利率为23.4%，同比增加4.4%。2016年净利率8.3%，相较2015年减少7.4个百分点。一方面2016年融创投资收益相较2015年下降3.3亿元，财务成本相较2015年增加7.5亿元，这是由于新增大量在前期开发阶段的项目尚未进入利润贡献期的同时，产生了较多的当期费用。另一方面，融创财务成本的资本化率仅为45%，处于较低水平，虽然短期内影响了净利率，但有利于提升项目未来的入账毛利。因此，随着新收购项目逐渐进入结算期，未来的净利率有上升的空间。

  2)账面现金充裕，债务结构优化融资成本降低

  截至2016年末，融创的货币资金为698亿元，较2015年增长158%；现金短债比高达2.1倍，足以覆盖短期有息负债。年报显示，融创一年以内的短期借款占总借款比例已从2014年的40%下降至2016年的29%，比例降低明显。通过丰富的融资渠道、控制再融资成本、替换已存在的高成本借款，融创的债务结构不断优化，其借贷的加权平均实际利率不断下降。截至2016年，融创的借贷加权平均利率由去年的7.6%下降至5.98%，其中新增借款加权平均实际利率为5.78%。因此，虽然项目的增加在一定程度上会影响企业的短期盈利水平，但宽裕的现金余额及不断降低的融资成本，将维持企业的稳定发展。

  总体来看，融创之所以能在2016年突破重围、实现业绩翻番增长，得益于企业自身的项目定位、独到的拿地方式、成熟的战略布局以及对财务风险的把控。而借助对2016年企业的分析，2017年融创也将进入新的发展阶段。一方面，融创将在坚持以房地产开发为绝对核心主业的前提下，致力全面均衡发展、不断提升企业的盈利能力；另一方面，在保持自身竞争优势的同时，融创也将在适量投资的前提下，放眼于其他有增长潜力的行业及合作公司。