[克而瑞]2019年房企盈利能力报告

  当前，各房企已相继发布了2019年度业绩报告，从财务数据来看，盈利指标整体表现并不乐观。一方面，行业利润空间持续受到挤压，利润规模增速随着2018年出现拐点，放缓趋势显现，2019年拐点进一步得到确认，继续下行。另一方面，高地价项目和资本化利息进入结算期，推高营业成本，整体利润率也呈现下滑趋势。总体而言，在行业整体增速放缓的趋势下，房企的盈利也面临了更大的挑战，如何维持盈利水平、提升自身盈利能力成为行业共同的课题。

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  典型房企盈利指标总体表现

  1.营收增速显著放缓，利润规模增长受到挤压

  自2018年以来，在“房住不炒”的政策总基调下，房地产行业整体规模增速呈现下降趋势。受销售业绩增速放缓影响，2019年房企营业收入增速也明显下滑，叠加成本管控不及预期，营业成本增速放缓幅度甚微，利润空间持续受到挤压，利润规模增速较2018年进一步放缓，整体盈利水平下行。 

  从50家行业典型上市房企[1]的营收与利润规模来看，2019年整体营业收入为34427亿元，同比增长24.7%，增速较2018年的34.8%下降10.1个百分点。整体营业成本为24118 亿元，同比上升30.4%，增速与2018年基本持平，仅下降0.6个百分点，远低于营业收入增速下滑幅度。 

  在营业收入和营业成本双重挤压下，毛利规模增速下降趋势更加显著。50家典型上市房企2019年实现总体毛利润10309亿元、归母净利润3746 亿元，分别同比增长13.2%、14.9%，毛利增速较2018年大幅下降30个百分点，归母净利润增速也下降了4.9个百分点。

  2019年，50家典型上市房企中营收增速放缓的超过半数、达26家，部分头部房企增速下降幅度处于高位，放缓趋势显著。归母净利润增速下滑房企占到六成，大发地产、德信中国等房企归母净利润增速降幅都较大。

  2、整体利润率呈下行趋势，房企盈利能力面临压力

  从利润率来看，2019年房企盈利能力面临下行压力，整体毛利率、净利率、归母净利率均呈现下滑趋势，其中毛利率降幅最大。50家典型上市房企加权平均毛利率为29.9%，同比下滑3.1个百分点，毛利率中位数为28.8%，同比下滑2.8个百分点。加权归母净利率和归母净利率中位数分别为10.9%、10.5%，分别下降0.9个百分点和0.3个百分点。

  多数房企利润率下行，处于规模扩张期的成长型房企面临更大的盈利压力。50家典型上市房企中，毛利率、归母净利率下行房企分别达到37、35家，占据大比例份额，反映出房企利润率普遍下行的现状。在当前市场竞争格局下，头部房企受益于行业集中度上升红利，而中小房企则在拿地、融资等方面面临较高的成本压力，盈利能力备受挑战。特别是处于规模扩张期的成长型房企，在高周转模式下通常采取“以价换量”策略，增收不增利的现象也常有，这类房企利润率普遍较低，利润水平难以维持，面临下行压力。

  例如，大发地产自2018年上市以来，销售规模扩张迅速，2017-2019年年均复合增长率达126%，在高周转模式下，2019年毛利率为22.9%，净利率也仅为8.1%，归母净利率为7%，均处于行业低位。随着大型房企将重心转向提质增效上，房企盈利分化趋势也将越来越明显，成长型房企在规模扩张中如何平衡增长质量，将成为是否可持续发展的关键问题。

  3、高地价项目和资本化利息进入结算期，推高营业成本

  2019年，房企整体利润空间持续受到挤压，无论是营收、利润规模的持续增长，还是利润率水平的维持都存在较大挑战，盈利能力面临考验。总体而言，当前房企盈利压力主要来自以下三方面：

  一是，2017年之后，土地市场价格上升、竞争加剧，房企普遍面临较高的土地成本，各地历史地王进入结算期是导致利润率下降的主要原因之一；二是，利息资本化对营业收入及毛利率的滞后性影响显现，特别是2018年融资监管加强，融资渠道收紧，面临较高的融资成本，多数房企调高利息资本化率，以优化当期利润指标，但随着项目竣工结算，这部分利息计入营业成本，促使利润率下行。此外，在政策调控下，一二线城市限价，房价上涨受到抑制，加上2018年以来市场步入调整期，市场去化面临一定压力，项目去化率下降拉长周转周期，降低周转效率，都影响到了企业利润率的实现。

  在行业增速放缓的背景下，提高成本管控能力、实现管理精细化转型成为房企提质增效的主要途径，最终将决定企业的盈利能力。

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  各盈利指标典型房企表现

  1、利润增速：新力、绿城、合景利润增速最高

  2019年，在中央“求稳”的政策主基调下，房地产行业整体利润增速放缓，但仍有部分房企的利润规模在逆势中呈现强劲上涨。

  第一类是以绿城中国、中梁控股为代表的规模型房企。其中，中梁控股得益于前两年的业绩快速增长，项目结转收入增加，利润规模增长显著，净利润和归母净利润分别同比增长147.6%和98.5%。第二类是以合景泰富、合生创展为代表的加速发展型房企。其中，合景泰富得益于运营体系升级成效显现，2019年实现营收量级的跨越，净利润同步提升142.0%至100.6亿元。第三类是以新力控股为代表的新上市房企。新力控股于2019年上市以来，财务状况改善明显，同时发展势头强劲，净利润和归母净利润分别同比增长263.0%和373.4%至20.1亿元和19.6亿元。

  2、利润率：融创、宝龙、合生创展维持行业高位

  2019年，多数房企在利润增速放缓的同时，利率指标呈下行趋势。个别房企凭借合理的战略规划及突出的运营能力，在行业整体利润空间受挤压的背景下，盈利能力持续提升。

  例如，融创中国凭借卓越的收并购能力，以及一、二线城市深耕战略的持续推进及完善，盈利能力持续增长。2019年，融创中国在净利润同比增长61.4%至281.6亿元的同时，净利率提升2.6个百分点至16.6%。

  宝龙地产的“商住一体”开发模式及建设综合体为主的拿地策略，以低土地成本和高确定性销售增长保证其毛利率在行业高位企稳。同时，得益于运营能力的持续优化，2019年宝龙地产的净利率提升4.5个百分点至23.1%；归母净利率提升1.0个百分点至15.5%。

  3、ROE：中梁、德信、融创、新城、龙光等房企ROE表现突出

  2019年，50家典型上市房企的ROE中位数相比上年微降0.5个百分点至18.2%，其中ROE超15%的上市房企有35家，总体保持较高的盈利水平。2019年，中梁、德信、融创分别以67.8%、41.6%和37.2%的ROE水平大幅领先行业其他房企。其中，中梁受益于自身的周转效率，叠加上市发行股本增加和企业去杠杆成效明显，实现了较高的ROE水平。

  融创受益于自身项目溢价以及内部运营、杠杆控制等方面的综合能力，企业投资收益保持稳健。龙光地产2019年ROE水平达35%，维持行业高位，作为内房股中连续6年ROE超过20%的企业，企业综合获利能力强劲。此外，合景泰富的ROE表现也优于同规模房企。整体来看，在行业规模增速趋缓、外部不确定性提升的背景下，企业除了通过提高利润率提升ROE水平外，如何持续贯彻去杠杆政策并实现有质量的高周转以平衡股东回报仍值得加以重视。

  4、合营联营收入：旭辉、合景合营联营收入占税前利润比重最高

  近年来，房企通过收并购、合作开发获取项目的比重逐渐增加，房企之间合作开发趋于常态。由于非并表项目在利润表中以权益法进行核算，对于在合作开发项目中占股但不并表的房企而言，这部分项目的结算利润最终将表现为对联营及合营企业投资收益的增长，相应的也会直接提升归母净利率的水平。

  2019年在50家典型房企中有33家企业的联营及合营公司投资收益占税前净利润的比重提升。其中，融创2019年实现联营及合营公司投资收益最高达81.5元，同比增长64.4%，占除税前溢利的比重达19.1%。碧桂园和华润置地2019年也分别实现联营及合营公司投资收益51.1亿元和37.2亿元，较2018年大幅增长。此外，2019年旭辉、合景泰富、新城等房企联营及合营公司投资收益对税前利润的贡献也较高，对年内的归母净利润有一定的提升作用。

  5、投资物业重估收益：华润、中海投资物业重估收益规模领先

  投资物业重估收益是指房企持有的商业、办公、酒店及配套等长期投资性物业，在报告期内基于当前或未来租金的上涨、开发利润率的变动等因素而发生的估值变化净值。尽管投资物业重估收益不会直接为上市房企带来现金流，但会对企业当期确认的损益产生影响，同时也可以在一定程度上作为股东判断房企运营及资金回报能力的标准。

  2019年50家典型房企整体的投资物业重估收益由去年的535.3亿元微增5%至563.5亿元，相比之下增幅不及除税前溢利，50家典型房企中有33家的投资物业重估收益占比降低。从单企业表现来看，华润置地和中海地产2019年的投资物业重估收益继续保持领先，分别达到105.6亿元和100亿元，占除税前溢利的比重进一步提升。此外，合生创展、合景泰富、新城、宝龙等房企的投资物业重估收益占税前利润的比重也高于行业平均。

  6、投资物业租金收入：大悦城、合生创展租金收入贡献显著 

  2019年，50家典型房企中超8成企业的投资物业租金收入同比上升，投资物业对房企利润的支撑作用逐渐显现。2019年，规模房企的投资物业租金收入稳步提升。其中，万科、新城、华润、龙湖、中海、宝龙等房企的投资物业租金收入同比增速较高，伴随着规模房企商业地产所打造的产品线逐渐清晰、运营体量逐渐攀升，租金收入贡献显著。 

  如2019年新城商业地产板块继续发力，租金收入大幅增长84.4%至23.7亿元。作为新城商业板块主要的营收贡献，吾悦广场年内开业数量创历史新高，累计已开业面积共计590.6万方，同比增长 51.5%，实现平均出租率99.2%。优质的地理位置、群聚效应及增值管理持续带动新城投资物业表现优秀。此外，华润置地、龙湖得益于在商业地产打造上相对成熟的运管模式和综合竞争能力，2019年投资物业的租金收入同比也分别增长29.9%和41.5%。

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  总结

  2019年，房企整体利润空间持续受到挤压，无论是营收、利润规模的持续增长，还是利润率水平的维持都面临了较大挑战，房企的盈利能力受到严峻考验。当前，在行业整体增速放缓的趋势下，房企在拿地、融资等方面的成本压力仍然持续，利润率或将继续面临下行压力，这对于房企盈利能力的提升提出要求。面临盈利压力，提质增效逐渐成为行业共识。如何提升成本管控能力、实现精细化管理转型，成为房企可持续发展的一项重任。