[克而瑞]规模、利润如何取舍？房企合作开发态度分化

  导 读 

  一方面是“提质增效”追求精细化发展，另一方面是“分享权益”撬动规模快速增长，此背景下房企合作开发的意愿也出现分化。

  ◎  作者 / 谢杨春、吴嘉茗

  随着房地产行业从增量市场进入存量市场，整体规模几乎见顶，恒大、旭辉等规模房企提出了提质增效、提高权益保证利润的发展的战略；但与此同时，部分房企却开启了寻地合作计划，意图通过开放合作比例维持行业地位、寻求规模进阶。一方面是“提质增效”追求精细化发展，另一方面是“分享权益”撬动规模快速增长，此背景下房企合作开发的意愿也出现分化。

  1 房价维稳

  地价难降倒逼房企开启“合作计划”

  近期中梁、华润、中海、中交等房企陆续发布“寻地合作计划”，提出以战略合作、股权合作、联合拿地、收并购、代建、城市更新、国企混改、勾地、旧城改造等方式获新项目的需求。主要以国企、央企为主，且范围基本上集中于一二线和强三线城市。而越秀、融信、首创、奥园、弘阳、正荣等多家上市房企也在业绩发布会中表达了2020年还将继续增加土地联合获取开发、增强合作、降低成本的投资态度。

  诸如此类的“寻地合作计划”发布，一方面是在“房价维稳、地价难降、利润空间收窄”的大背景下，倒逼房企在2020年不得不大力拓宽拿地渠道、控制拿地成本。优质城市在配建房、自持等约束条件下，优质地块的隐形楼板价持续上涨，限价短期尚未放宽，企业的运营难度加大、盈利空间渐窄。

  另一方面，回归二线的战略驱使下，僧多粥少导致优质城市拿地艰难。自2019年企业提出回归一二线之后，一线城市和二线城市全年成交建面同比分别上升11.07%和9.64%，但其中上海和深圳除去特殊属性用地后，成交建面同比各自下滑5.32%和10.37%。可以看到，优质城市、优质地块仍处于僧多粥少的态势，招拍挂捡漏难度大，导致诸多房企“不得不”开展寻地合作计划。

  2 合作开发已是常态

  短期牺牲权益撬动规模增长

  事实上合作拿地、合作开发对于房企而言并非新鲜事，绝大多数房企都已经参与，且合作比例并不低：从上市公司披露的2019年新增拿地来看，仅有中海、荣盛、雅居乐和新城等少数几家房企权益比例维持在80%以上，在上市房企中属于新增土储权益较高的企业。

  大部分上市公司的新增土储的权益比例在50%-80%以内，包括龙湖、万科、绿城、中梁、世茂等龙头房企；此外融信、大发、德信的权益比例分别低至47%、46%和39%，这些企业大部分拿地以合作为主，且在合作中的权益占比并不高。

  较低水平的权益拿地比将影响合同销售权益占比, 使交房时营收权益占比下降,最终导致公司的报表质量下降, 未来的归母利润增长亦将低于营收增长。但损失权益的另一面则是规模的快速扩大。

  从2019年全口径销售额TOP10企业来看，仅有恒大、绿地和中海的权益比例维持在9成以上，另外7家房企的权益比例均在80%以下，万科、华润的权益比例在10强中最低。

  通过对比十年前TOP10的归母公司权益占比也可以发现，在行业高速发展的过程中，无论是龙头还是中小房企，多采用了牺牲权益来换取规模的快速扩张。

  2010年销售额10强房企的平均归属母公司权益达到91%，而到2019年该数字下降至67%，降幅达24个百分点。碧桂园、保利的归母权益占比也下滑近30个点左右。

  3 权益之“争”分化

  规模房企提升权益“增收既增利”

  在传统土拍市场供不应求、要求增多的情况下，合作拿地、开发已经成为房企获得新项目的重要方式，也是房企规模迅速提升的一剂猛药。

  通过合作方式拿地，虽然有效地降低了土地成本，达到“强强联手”的效果，但房企在积极合作的同时，也必须正视过度合作开发带来的问题，例如：

  1）联合操盘可能由于团队稳定性不足，影响开发效率，进而影响项目周转速度；

  2）合作对象发生突发事件，影响合作项目的口碑和销售；

  3）合作比例过高，对于企业的归母净利率有一定的影响。

  因此大部分龙头房企在合作时有一定的要求，例如万科、融创、龙湖、保利一般要求合作项目由己方公司操盘，绿地、新城在控制成本和团队方面要求较高，中海、恒大在过去则要求控制合作比例，主要是为了避免“增收不增利”的现象。

  我们认为未来市场仍将出现一定分化。一是在面对优质城市优质的地块时，权益比例会提升，合作开发的空间并不多；二是企业之间分化，对于中小房企而言，短期通过牺牲权益能够快速撬动规模增长，但对于部分规模房企而言，提升权益比例、提高利润增速是长期之计。

  总体来看，近期龙头房企合作寻地积极性提高，一方面是在土地市场难以满足需求的情况下不得已而为之，另一方面是面临行业进入整合期，龙头房企也有进一步分食市场的需求。此外近期受到疫情影响的部分小房企、项目公司现金流紧张，对规模房企而言也是寻求收并购、合作的好机会。

  当然，合作开发作为一把双刃剑，虽然能够快速撬动规模，但对操盘运营能力的要求也更高。中海、华润等龙头房企有能力控制一定的合作比例，对此类房企而言主要应该在寻求优质项目的同时找到利润与规模之间的平衡点。而小型房企则在合作开发中的话语权相对较弱，通过合作撬动杠杆、扩张规模的需求也更强烈，未来可能合作开发比例仍会进一步提高，也更需要警惕合作拿地中的风险。