在境外债务重组正式生效、阶段性流动性压力获得缓释之后，中骏集团公告了一桩“非常重大”的关联收购。

  10月27日，中骏集团与中骏商管联合发布公告，中骏集团将水头、平顶山、仙游三座中骏世界城项目公司股权作价10.6亿元售予中骏商管，抵偿9.08亿元关联欠款；抵销欠款之后，中骏商管还需另行支付约1.52亿元现金。

  欠债一方以资产冲抵，债权人还要反过来向债务人支付一笔现金。更耐人寻味的是，三座标的2024年、2025年合计税后净利润分别亏损0.52亿元和0.54亿元，交割后这些都将并入中骏商管报表。

  简言之，商管平台核销了中骏集团欠下的9亿多元债权，掏出一笔现金，接手的却是一组仍在亏损的下沉商业资产。

  名义上，这是一次“以资抵债”，实质上，这是中骏体系内部的一次资产腾挪。腾挪之后，地产板块卸下到期关联债务与重资产，而商管平台则转为“接盘方”，被动承接亏损重资产，其轻资产转型路径也遭遇挑战。

  针对此次交易，中国房地产报记者采访中骏商管相关人士，对方称“一切以公告为准”。

  一笔“输血式”关联贷款的终局

  这笔以资抵债，源于中骏集团与中骏商管在2022年11月进行的一笔内部往来借款：中骏商管向中骏集团旗下上海中骏置业发放最高9亿元贷款，初始年利率7%，原定2024年12月到期。

  但受房地产市场调整影响，中骏集团无力以现金偿还，经两次展期后，该笔贷款的偿还期限延后至2026年12月，利率下调至5.5%。在业内人士看来，中骏集团这一关联负债，颇有商管长期为地产板块输血的意味。

  眼看借款再度临近到期，继续展期将持续产生利息成本，由于外部再融资难以落地，资产抵债成为中骏集团唯一可行的还款方案。

  据公告披露，截至2026年8月31日，中骏集团结欠中骏商管的债务约为9.084亿元，构成为尚未偿还的贷款本金9亿元，叠加应计利息约840万元。

  此外，本次交易标的并非随机挑选。水头、平顶山、仙游三座中骏世界城早已作为上述贷款的抵押担保物，并在贷款协议中明确指定为借款人违约时的清偿资产；同时，中骏商管长期为这三座商场提供运营管理服务，对项目经营状况比较了解。以被抵押资产直接抵债，既省去折价变现的麻烦，也降低了股权过户后的经营磨合成本。

  公告显示，本次收购合计总建筑面积为26.2万平方米，资产评估值约10.96亿元，原始成本9.92亿元，交易对价小幅折让。三个标的2024年、2025年合计税后净利润分别为-0.56亿元、-0.96亿元，交割后亏损将并入报表。

  同策研究院联席院长宋红卫表示，对中骏商管来说，本次交易以1.52亿元现金支付、核销9.08亿元债权，换取价值10.6亿元的资产，短期账面实现坏账出清、资产规模抬升。但此前这笔贷款每年可为商管带来约0.5亿元利息收入，是重要利润来源；资产交割后，利息收入消失，转而承接项目亏损，交易对短期报表大概率形成利润拖累。

  在他看来，这种被动持有和中骏商管“轻资产运营商”的定位存在冲突：并非主动战略扩张，而是偿债倒逼下的安排。底层资产持续亏损，也和“有质量的规模化”方向相悖；重资产占用资金，将拉低资产周转与ROE，同时加深上市平台对关联方的资产依赖，削弱独立性，更偏向过渡性处置，而非战略升级。

  换言之，中骏商管短期甩掉的是“关联应收款坏账风险”，接手的却是“重资产持有与亏损项目盘活压力”。风险没有消失，而是在同一体系内换了形态。

  一条正在固化的路径

  中骏集团“以资抵债”并非首创。过去两年间，物业平台承接地产关联方资产以抵销欠款这种模式已从零星个案演变为出险房企体系内的普遍操作。

  万物云于2024年以约7.12亿元收购上海祥大45%股权，其中5.9亿元抵销万科对万物云的债务；荣万家于2025年以10.7亿元收购1.2万个停车位、5479套储藏间及112套住宅商业资产抵债。鑫苑服务、卓越商企、融创服务均有过类似安排。且融创服务此前曾明确表示，若抵债资产不能产生“持续稳定的现金流”，将不会用于抵销应收款，这也从侧面说明多数抵债资产的现金流质量并不令债权人放心。

  中骏此次交易与这些案例的共性在于：母公司债务压力向商管平台传导，商管平台的轻资产扩张节奏被母公司债务节奏打断。

  若此次交易放在更长周期中看，其触及的远不止一家公司的资产负债表。“以资抵债”这种模式是否已从应急手段固化为一种体系性的风险传导机制？

  宋红卫认为，在集团化债压力下，同类以资抵债或资产注入短期内仍将大概率出现；但要成为房企出清、物管整合的常态化良性模式，至少需满足三个条件：资产能够盘活并实现盈利、能够通过证券化实现退出、独立股东能够持续放行。

  其进一步表示，商管平台之所以频繁成为内部往来款的化解载体，根源在于其现金流相对稳定；在地产开发板块流动性承压背景下，商管平台凭借稳定现金流成为内部往来款化解的优先载体，而只要母公司债务风险未出清，商管平台就很难完全切割关联风险。中骏这笔交易当前更接近化债驱动的阶段性安排，若抵债资产不能走通证券化、轻资产化退出的闭环，交易最终只会表现为重资产化的被动累积。