房企重组入深水区，削债比例提升，债转股成主流，方案各具特点，推动行业风险出清。

  ◎  文 / 房玲、易天宇、洪宇桁

  研究视点

  2025年以来，房企在债务重组及企业重整自救方面不断有新消息传来，包括碧桂园，融创、龙光、远洋、旭辉、金科等房企均有所进展。其中融创、龙光、旭辉的境内境外债重组已几乎全部成功，远洋、世茂的境外债重组也已经完成，而金科股份的重整计划获得了法院批准，成为千亿房企重整第一股。与此同时，房企债务重组的重点也由过去几年的展期开始往削债改变，有利于企业的可持续发展和行业的复苏，但仍然面临着一系列的困难。

  01
房企重组进入深水区，削债比例逐渐提升

  1、债务重组仍是房企主流选择，少数已经开始司法重整

  • 16家房企完成了全部或部分重组，半数为2025年获批

  据不完全统计，截至2025年8月4日，共有60家出险房企在债务重组或破产重整方面披露了进展。在债务重组方面共有42家房企披露了重组情况，其中16家完成了全部或部分的债务重组；此外，富力地产2022年底曾是首家完成境内外债券全部展期的内房企，2024年再陷危机；当代置业2022年境外债务重组方案也曾获通过，境内债的展期亦达成协议，目前也陷入了二次违约；4月7日碧桂园旗下8只境内债券调整兑付方案的议案获债权人通过，涉及本金124.17亿元，为公开债券重组方案争取谈判期。

  具体企业来看，旭辉集团、融创中国、龙光集团已经接近完成境内和境外债务的整体重组或展期；此外，远洋集团、世茂集团、佳兆业等已完成境外债的整体重组。从时间来看，16家企业中，有8家是2025年重组方案获批，房企债务重组的步伐明显加快。且2025年重组成功的房企基本都是整体债务重组，而前两年重组成功的案例中有不少是展期成功。

  • 4家房企破产重整，5家H股房企被颁令清盘

  而在破产重整方面，22家A股上市或未上市的房企中，金科、迪马、财信地产和隆基泰和4家主动申请了破产重整，协信远创和宋都集团则被债权人申请破产重整，其中金科和协信的破产重整已经被法院批准，此外还有新华联和华晨地产已经完成了重整进程。

  而在H股方面，49家H股上市的内房企中有27家收到过清盘呈请，其中德信、新力、大发、佳源国际和中国恒大5家企业已经被颁令清盘，12家房企的清盘呈请被香港高等法院颁令撤回。H股房企基本都在积极进行债务重组自救，尽量避免被清盘的情况发生。

  2、债转股逐步成为重组标配，化债重点由展期转向削债

  • 现金回购、债务展期及债转股为主要方式，债转股逐步成为主流

  从大多数房企的重组方案来看，无外乎现金回购、债务展期及债转股等等。由于大多数出险企业现金流十分紧张，同时资产价值缩水或者已被抵押质押，能够用于抵债的优质资产不多，而债转股成为了大多数房企重组的标配。

  一个典型案例是龙光集团，企业在2025年1月6日发布的境外债重组方案中就包括现金支付、短期票据与强制可转换债券的组合、强制可转换债券、长期票据共计四个选项，其中强制可转债的期限为两年并将以转股价6港元/股转换为股份。此外在6月23日公布的境内债重组方案中也给出了债转股的选项，企业拟定向增发5.3亿股股票。转股价格6港元/股，龙光对在2年末还未卖出股票的投资人一项附加权利，若届时60个交易日平均股价低于1.08港元，则公司再额外增发20%股份（补充增发股票数量为第2年末持有未出售的定增股票数量的20%）。

  碧桂园也在2025年1月9日披露的境外债境外债务重组方案中给予范围内债务的债权人五个经济选项，在债转股方面则给与了将债务全部股权化（以强制性可转换债券（最终到期日为2025年6月30日后3.5年）的形式）。或者债务年期延长及部份股权化（以强制性可转换债券（最终到期日为参考日期后7.5年）及票据及╱或贷款融资的形式）。6月30日企业宣布超过75%的境外债券持有人已签署重组支持协议，年内有望达成境外债务重组。

  而在2025年4月17日，融创也发布了境外债务二次重组方案，针对总规模约95.5亿美元的境外债务重组采用“全额债权转股权”模式，成为首家将所有美元债券转换为股票的大型开发商。具体操作为向债权人分派两种新强制可转债（新MCB），一类将获分配转股价6.80港元/股的新MCB，可在重组生效日起转股；另一类将获分配转股价3.85港元/股的新MCB，可在重组后18-30个月内转股，该类总量不超过债权总额25%。6月24日企业宣布本次境外债务重组协议已获75%债权人支持，基本已经完成了境外债的二次重组。与此同时，企业在7月4日宣布将配发及发行7.54亿股新股，用于偿付约55.88亿元选择“股票选项”的境内债券。

  除此之外，债转股这类化债方式，还多次出现在旭辉控股、远洋集团、中国奥园、花样年等房企的重组方案中。

  • 多数房企削债比例在70%左右，方案通过时间也有所缩短（略）

  02
房企债务重组方案各有特点核心目标是削债

  1、龙光220亿元境内债务重组20天成功，各选项均有亮点（略）

  2、融创全额债转股或清空境外债，打造共生共赢局面（略）

  3、金科破产重整执行阶段接近成功，26亿元投资款全部到账（略）

  03

  总结：债务重组推动行业风险出清
符合市场止跌回稳目标

  2025年有较多房企在债务重组方面取得了突破性进展，标志了房地产行业已进入了风险出清的新阶段。

  债务重组进展顺利与否，实际反应的是债务人房企与债权人之间的博弈与权衡。从已有债务化解案例来看，围绕债权人与债务人的矛盾点主要有以下几个方面：

  一是如何平衡保交楼任务与债务重组。如果出险房企首先要完成保交楼任务，就不可避免要将有限资金全部投入项目中，而债务重组中的现金回购方案，可能会出现现金不足兑付的情况，从而影响债权人的利益。

  二是债务重组中的增信资产存在争议。事实上，不少债务重组的方案中均会涉及增信资产，而有不少债权人会对方案中的增信资产的评估价格偏高存在疑虑。除了评估价格的原因外，未来外部环境的变化及内部程序履行不到位等原因都有可能使得增信资产处于“失效”状态。

  三是能否对所有债权人一视同仁。事实上，当前房企对待境内及境外债务处理上，所采取的策略有所不同，这有可能损害部分债权人的利益，从而阻碍重组进展。以融创为例，融创境内债二次重组有折价回购、以资抵债、留债展期等多种选项；而境外债二次重组则仅有债转股一个选项。此外龙光境外债重组方案中现金回购的比例为15%，而境内债的现金回购比例为18%。

  虽然债权人与房企之间存在天然矛盾，但自2021年恒大暴雷以来，房地产行业已经过了4个年头，当前房地产市场仍未出现明显回暖迹象，大多数债权人的预期变得更加贴合现实，更加务实理性。对于债权人而言，是否支持债务重组是一笔简单的经济账，只要债务重组后的清偿率能够超过破产清算，唯一合理的选择依然是接受重组方案。同时从行业面来看，只有大多数出险房企债务重组成功才能真正意味着行业风险彻底出清。

  尤其是在过去一年内，中央政府提出促进房地产市场止跌回稳的目标，不断出台优化增量住房和消化存量住房的措施，持续放宽核心城市限购，下调首付比例和贷款利率，加快实施城中村和危旧房改造，推进收购存量商品房等支持房地产行业的政策。虽然政策效果显现仍需要过程，但相信在政策组合拳的推动下，有利于房企在债务重组后更快回归正常经营轨道。