[克而瑞]正荣地产:大幅提升权益比和并表比,权益利润改善可期

房玲、陈家凤2021-04-08 17:31:17来源:克而瑞

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  • 城市:全国
  • 发布时间:2021-04-08
  • 报告类型:企业报告
  • 发布机构:克而瑞

  导 读

  近两年正荣大幅提升权益比和并表比,未来归母净利存在不少改善的可能,“三道红线”计划于2022年全部达标。

  【2021年销售目标1500亿元,权益比有望提升至60%】2020年正荣实现合同销售金额和面积分别为1419.01亿元、889.75万平,分别同比增长8.56%和5.43%,顺利完成全年目标,销售金额权益比55%,回款率75%。2021年正荣的销售目标1500亿元,年化增速5.71%,销售权益比有望改善至60%,维持有质量的稳增长,叠加2021年可售货值约2500-2700亿元,去化率60%即可完成目标。 

  【投资谨慎,新增土储权益比升至70%】2020年正荣拿地相对谨慎,拿地销售金额比0.33,并大幅提升权益比和并表比,期内拿地建面权益比和并表建面比例分别70%和81%。正荣投资长期依赖公开市场,并聚焦核心二线城市,受土地成交溢价率提升的影响,2020年平均拿地成本占同期销售均价同比增加7.7pct至41.48%,未来亟需拓展多元拿地方式来管控土地成本。值得关注的是,管理层表示未来拿地权益比仍维持60%以上水平,并表比维持70%以上。

  【预收/开发收入提升至1.71,合作开发压缩权益利润】2020年正荣实现地产结转面积同比增长35.3%至289.55万方,结转收入356.01亿元,同比增长10.62%。期末正荣预收账款较期初大幅增长56.88%,对开发收入的覆盖倍数改善至1.71,为后续结算提供保障。从盈利来看,正荣综合毛利率19.1%,同比减少0.8pct,净利率同比增加0.3pct至9.9%,净利指标略优于毛利,主要得益于其他项收入和合联营收益的贡献,企业盈利能力有待改善。 

  【三道红线归为黄档,计划于2022上半年转绿】2020年正荣持续改善融资结构,减少对高息非标的依赖,非标依赖度从2019年的19.91%显著降低至2020年的5.8%,融资成本持续下行至6.5%。期末表外应占合联营担保同比大幅减少45.4%至26.05亿元,表外应占权益现金为27.4亿元,能够覆盖表外负债;正荣“三条红线”指标处于黄档范畴,净负债率和现金短债比均已达标,而剔除预收后的资产负债率76.6%,高于70%的红线,目标将于2022上半年进为绿档房企。

  01销 售

  2021年目标1500亿元

  权益比有望提升至60%

  2020年正荣地产实现合同销售金额和面积分别为1419.01亿元、889.75万平,分别同比增长8.56%和5.43%,超额1.36%完成全年1400亿元的销售目标。5月起正荣销售回款改善明显,期内共实现权益销售回款约586亿元(销售额权益比55%),对应回款率75%,管理层表示,2021年目标销售权益占比有望提升至60%。

  2020年是正荣聚焦“新三年战略”的攻坚之年,通过设计端、工程成本端、运营端和客户管理端多管齐下提质增效,设计前置缩短方案批复周期至67天,效率提升20%,项目标化及精装项目复制率达90%以上,战略资源合作促使采购成本平均降低6.3%。当前正荣基本已实现拿地到项目定位仅需0.8个月,首开平均周期7个月,首开平均去化率超70%。

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  从销售金额的结构来看,正荣销售区域分布变化不大,仍以长三角和海西战略重点区域为主,环渤海、华中和华西为辅,珠三角(2018年首进)作少量补充。2020年长三角销售贡献38.6%,较2019年减少16.61pct;海西销售额占比同比增加9.03pct至33.3%,位列第二;而除珠三角以外的其余区域(环渤海、华中和华西)销售贡献相对均衡,均维持7-10%左右,剩余珠三角的销售贡献度提高至1.8%。

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  城市能级上,以二线城市贡献为主,2020年合约销售规模贡献前十的城市基本以核心二线为主,单城市贡献上,正荣长期重视核心区域和都市圈的深耕,仅前十城市的销售额占比就达76.9%,其中前三城市销售额占比达46.4%。深耕区域、聚焦核心城市群为正荣提高局部区域市场份额,创造价值收益的同时,需警惕局部市场及政策波动加剧风险的可能。

3

  

  2019-2021年被集团定义为高质量发展阶段, 2021年正是收官之年,正荣公布的销售目标1500亿元,年化增速5.71%,低于前期设定的目标增长率,但是销售权益比有望从2020年的55%提升至60%,维持有质量的稳增长。叠加2021年计划可售货值约2500-2700亿元,去化率60%即可完成目标,目标完成压力不大。

  
  02投 资

  投资谨慎

  新增土储权益比升至70%

  2020年正荣投资节奏与前期维持平滑过渡,拿地相对谨慎。期内新增46个项目,扩大区域纵深至徐州、合肥、无锡、滁州、阜阳和宿迁等城市,新增土储建面713.75万平方米,同比增长27.5%,土地成交价472.23亿元,同比增长41.4%。按金额计算,全年正荣拿地销售比0.33,略低于同梯队TOP20平均值0.37。

  近两年正荣明显提升权益比和并表比例,期内拿地建面权益比由2018年的33%提高至2020年的70%,并表建面比从2018年的35%大幅提升至2020年81%,以提前锁定未来并表的权益盈利空间。管理层表示,未来拿地权益比仍维持60%以上水平,并表比相较于权益比略高10pct左右。

拿地成本方面,正荣长期以公开拿地为主,受期内土地成交溢价率明显提升的影响,2020年平均拿地成本同比增长10.9%至6616元/平,占同期销售均价的41.48%,较2020年增加7.7pct。未来正荣亟需拓展收并购、旧改和产业勾地等多元拿地方式,以此控制土地成本和平衡22城集中供地政策风险(目前已进入其中14个城市)。

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  正荣延续“1+6+X”的全国化布局(即一个总部、六个区域、多个项目),始终坚持核心城市圈深耕战略,重点聚焦战略核心区域长三角和海西区域。从新增土储结构来看,长三角投资占比较2019年大幅提升,海西、中西部(华中和华西)以及环渤海的投资力度有所减小。从新增建面来看,长三角占比42.68%,较2019年大幅提升14.03pct,其余海西和中西部占比分别为30.79%(-2.74pct)和21.89%(-6.09pct),环渤海同比减少5.6pct至2.08%,而珠三角占比微升至2.56%。

  从城市能级来看,正荣拿地聚焦强二线,近期三四线占比有所抬升。其中,二线新增土储建面占比同比减少19.01pct至65.52%,投拓强度维持第一,一线占比0.67%,三四线投拓占比同比提升18.34pct至33.81%。三四线中不乏有佛山、无锡、莆田和徐州等可承接外溢效应的城市,区域布局合理,一定程度上能平滑未来22城集中供地压力,体现出较强的抗风险能力。

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  至2020年底,正荣土地储备累计建面达2845万平,其中权益建面1650万平(权益比58%),总货值约5000亿元,保障未来2-3年左右的发展需求,叠加土储结构中可供未来开发地块建面446万平,占土储建面的16%,正荣仍需把握拿地窗口期积极补充土储。至2020年底,正荣土储成本约4919元/平,占同期销售均价的31%,处行业优秀水平,保障未来的盈利空间。

从土储建面区域结构来看,核心区域长三角和海西占比35%和28%,其余华中、华西、环渤海和珠三角占比18%、6%、11%和2%。消化周期上,除华中和珠三角以外,其余区域消化周期均控制在2-3年左右,与整体土储消化周期相匹配。

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  03盈 利

  预收/开发收入提升至1.71

  合作开发压缩权益利润

  2020年正荣实现营业总收入361.26亿元,同比增长10.96%,其中地产开发结转收入356.01亿元,同比增长10.62%,结转面积同比增长35.3%至289.55万方,结转增速符合预期。随着近年销售规模维持稳增长,正荣预收账款较期初大幅增长56.88%至608.67亿元,对开发收入的覆盖倍数改善至1.71,为后续结算提供保障。

  盈利能力方面,2020年正荣实现毛利润69亿元,同比增长6.25%,综合毛利率为19.1%,同比减少0.8pct;净利方面,2020年正荣实现净利润为35.6亿元,同比增长15.03%,核心净利润同比增长18.9%至33.04亿元,净利率同比增加0.3pct至9.9%,核心净利率9.15%。净利指标略优于毛利,主要得益于其他项收入(含利息收入、汇兑损益和出售项目股权收益等)和合联营收益对净利贡献的提升,其中2020年正荣应占合联营收入同比增长70%至80.42亿元(权益比36.4%),实现合联营投资净收益5.79亿元,占除税前溢价10%。

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  合作开发增厚净利润的同时,会稀释归母净利。2020年正荣少数股东损益占比同比增加6.53pct至25.52%,实现归母净利润26.51亿元,同比增加5.76%,对应归母净利率7.3%,同比减少0.4pct。随着近阶段正荣不断提高拿地权益比,未来归母盈利空间存在不少改善的可能。

  
  04偿 债

  三道红线归为黄档

  计划于2022上半年转绿

  截至2020年底,正荣有息负债672.84亿(+14.7%),若算上永续债14.19亿,有息负债规模达687.03亿元(+14.3%),有息债务规模维持适度增长。正荣进一步减少对高息、期限短非标的依赖,从融资渠道来看,非标依赖度从2019年的19.91%显著降低至2020年的5.8%,而受益于正荣规模及盈利的稳健增长,低息银行贷款占比较年初提升14.5pct至55%。另外,境外优先票据较年初提升2.5pct至30.5%,而公司债和永续债融资占比分别6.6%和2.1%。从外汇的风险敞口来看,以币种计,外债占比31%,正荣未来可适当购买美元资产或利用外汇掉期工具来对冲汇率风险。

表外债务方面,随着近两年拿地权益比和并表比的提升,2020年正荣对合联营担保余额从年初47.7亿元大幅减少至26.05亿元,合联营担保率(担保/归母权益)为13.3%,较年初大幅减少15.81pct。此外,表外应占权益现金为27.4亿元,能够覆盖表外负债,表外风险整体可控。

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  2020年正荣融资加权利率6.5%,较年初明显减少1pct,资金成本优势凸显,主要得益于正荣不断优化融资结构,债务置换实现融资成本降低。2020年正荣新发行的境内公司债票息从7.5%下行至5.6%,境外优先票据新发行成本同比下降260bps至7.3%,境外人民币点心债成本从8%下滑至7.4%。

  至2020年底正荣“三条红线”指标处于黄档范畴,实现现金短债比2.2,剔除受限现金后的现金短债比1.8,净负债率较期初减少10.6pct至64.7%,若将永续债计为负债,调整后的净负债率71.1%,较期初减少12.6pct,均处政策红线内,但期末剔除预收后的资产负债率76.6%,高于70%的红线。管理层披露,整体目标是2022上半年进入绿档。

  债务结构方面,正荣长短债务比2.4,其中1年内到期的债务占比优化至29%,短期偿债压力不大;截至年底,已通过尚未发行的外债额度3.4亿美元,总授信额度2549亿元,备用流动性充足,短期流动性压力不大。

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企业信用
统一社会信用代码:913101123508402537
统一社会信用代码:911310002360777257
统一社会信用代码:913603210839075636
专 题
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