[克而瑞]仁恒置地：扣代建业绩同比增长，营收下降毛利率上升

  2022年上半年仁恒置地销售业绩上升，毛利率、净利率和归母净利率皆上升；三道红线皆为绿档具有融资优势。但由于交付减少导致营收下降，此外上半年酒店入住率惨淡，商业及酒店营收下降。

  ◎  作者 / 沈晓玲、齐瑞琳

  核心观点

  【扣除代建销售313.94亿元，同比上升9.5%】 2022年上半年仁恒置地实现销售金额355.02亿元，较上年同期下降0.1%。扣除代建后销售金额313.94亿元，同比上升9.5%，在上半年百强房企累计同比下降额情况下仍保持增长水平；销售面积62.97万方，同比下降30.0%。销售均价为49856元/平方米，同比上升56.3%。上半年仁恒置地扣除代建后销售金额及均价均上升，主要得益于其一二线城市占比较高，口碑较好具有市场认可度。持续品牌输出，代建项目上半年销售业绩贡献为11.6%。上半年小股操盘拿下两个项目，预计未来代建业务将会持续发力。 

  【拿地销售比0.21，新增土储布局苏州和南京】 2022年上半年仁恒置地通过收并购新增两幅地块，分别位于苏州和南京。新增土储建面73.6万方，同比上升90.7%。拿地金额66.24亿元，同比上升8.4%。新增权益土地金额6.6亿元，同比下降78.7%。新增拿地楼板价9000元/平方米，较上年同期下降43.2%。拿地销售比0.21同比持平，高于上半年百强房企整体拿地销售比0.16。新增2幅地块的控股方都有寻求合作由品牌开发商操盘或代建的先例，因此大致可以认为项目以仁恒操盘为主。这两块地仁恒都是采取“小股操盘”的模式，基本上为品牌输出。

  【境内土储约958.46万方，宁苏沪土储规模居前三】截至2022年上半年底，仁恒置地中国境内土储958.46万平方米，较2021年年末下降0.6%。按照其近年来每年销售面积200万平方米推算，消化周期能达到4年左右，仍能满足企业未来正常开发需求。从土储建面分布来看，南京土储达139.3万平方米，苏州、上海土储皆在百万平方米左右，这些城市市场对未来销售起更大的影响作用。

  【毛利率上升至35.6%，成本管控良好】2022年上半年营业收入113.39亿元，同比下降14.0%；地产主业营业额94.31亿元，同比下降16.9%。营业收入的下降主要是由于交付客户项目总建面有所减少，受到集团本期每平方米平均售价同比有所上升而部分抵销。毛利率为35.6%，较2020年同期上升8.88个百分点。净利率15.5%，同比上升3.61个百分点；归母净利率12.1%，同比上升5.9个百分点。主要受益于本期产品毛利率上升，销售费用、行政费用及财务费用有效管控等。 

  【债务水平健康，三道红线皆处绿档】截至2022年上半年末，仁恒置地持有现金214.79亿元，较上年末下降1.6%。现金短债比2.24，长短债务比2.93，虽然债务结构较上年末有小幅下降，但目前来看仁恒置地现金充足，短期内债务压力不大。2022年上半年平均融资成本为4.9%，与2021年年末持平，融资水平具有一定的优势。上半年净负债率为57.53%，较2021年年末上升了10.0个百分点；剔除预收账款后资产负债率在67.7%，较上年上升1.1个百分点。 

  【自持物业租金及酒店运营收入下降，实现营收6.3亿元】2022年上半年仁恒自持物业及酒店运营收入6.30亿元，同比下降8.9%，营收下降主要是由于疫情反复等因素造成酒店入住率下降。2022年到2023年，在中国境内将会有深圳仁恒梦创广场、苏州仓街商业广场和沈阳夏宫城市广场等商业开业。此外仁恒引入“柏薇”酒店管理品牌，南京仁恒柏薇酒店公寓今年上半年入住率约41%。

  01 销售

  扣除代建销售313.94亿元，同比上升9.5%

  仁恒置地2022年上半年销售均价大幅上升56.3%至49856元/平方米。2022年上半年仁恒置地实现销售金额355.02亿元，较2021年同期下降0.1%。为保持数据一致性，扣除代建后仁恒置地的销售金额为313.94亿元，同比上升9.5%。在上半年百强房企累计销售额同比腰斩的情况下，仁恒置地仍保持正增长；销售面积62.97万方，同比下降30.0%。销售均价为49856元/平方米，同比上升56.3%。

  上半年仁恒置地扣除代建后销售量降价升，主要得益于其一二线城市占比较高，且作为一家口碑开发商，显示了市场的认可度。尤其是仁恒位于上海杨浦的仁恒·海上源项目6月末推出372套房源，吸引了近1800组客户参与认购并全部售罄，单项目销售近60亿元，单价约112524元/平方米。下半年7月份仁恒销售金额54.35亿元，其中上海晋元华庭项目首轮开盘销售金额43.16亿元，加上海上源即将加推等，预计仁恒下半年仍能有较为稳定的销售业绩增速。

  仁恒置地持续品牌输出，代建项目上半年销售业绩贡献为11.6%。仁恒置地从2020年年报开始逐步披露代建业务销售情况，2022上半年仁恒代建业务销售金额41.08亿元，较上年下降40%；代建面积9.49万平方米，同比下降40.8%；虽然同比下降，上半年仁恒代建业务仍占总销售金额的11.6%,是企业业绩来源的重要方式之一。

  代建业绩下降主要是由于目前代建项目销售基本上进入尾声，如上海珊瑚世纪、锦绣世纪和金桥世纪都已经售罄。不过仁恒上半年以10%的权益入股苏州和南京两个项目，从项目名称及公开资料判断其是小股操盘形式品牌输出，预计代建业务仍将为其业绩及营收带来提振作用。

  02 投资

  拿地销售比0.21，新增土储布局苏州和南京

  保持稳定的拿地节奏，新增拿地金额销售比0.21。2022年上半年仁恒置地通过收并购新增两幅地块，新增土地储备建筑面积73.6万方，同比上升90.7%。拿地金额66.24亿元，同比上升8.4%。新增权益土地金额6.6亿元，同比下降78.7%。新增拿地楼板价9000元/平方米，较上年同期下降43.2%。拿地销售比0.21，同比持平，高于上半年百强房企整体拿地销售比0.16。

  上半年拿地集中长三角二线城市。2022年上半年仁恒置地新增土储仅两幅地块，分别位于苏州和南京，都是长三角二线城市。该两块地块都是通过收并购入股，权益都仅在10%，拿地均价整体仅9000元/平方米。其中苏州仁恒·叙澜庭周边均价在28000元/平方米；南京江北核心区G03地块最高毛坯销售限价40000元/㎡，有望打破江北房价天花板。预计收并购该两地块股权将为仁恒提振毛利率，扩大盈利空间。

  均采取小股操盘模式。根据市场公开数据，苏高新一贯是拿地后合作开发，项目多数要求并表但不操盘；南京江北新区G03地块为颐居建设拿地，根据仁恒城市星光由颐居拿地仁恒代建的先例，我们大致可以认为项目以仁恒操盘为主。因此可以看出这两块地仁恒都是采取“小股操盘”的模式，基本上为品牌输出。

  03 土储

  境内土储约958.46万方，宁苏沪土储规模居前三

  截至2022年上半年中国境内总土储约958.46万平方米，土地储备充足。截至2022年上半年，仁恒置地总土储建面为988.1万平方，其中新加坡和马来西亚土储占比约3.0%，扣除后其在中国境内土储958.46万平方米，较2021年年末下降0.6%。按照其近年来每年销售面积200万平方米推算，消化周期能达到4年左右，虽然总土储有所下降，仍能够满足企业未来的正常开发需求。

  宁苏沪总土储规模居前三。从总土储建面分布来看，区域方面长三角占比最高，占比达到61%，珠三角占比21%，环渤海和中西部分别为12%个6%。能级来看，二线城市占比达到56%，其次是三四线城市占比27%，一线城市占比17%。从城市层面来看，南京和苏州在上半年补仓后总土储面积居前二，南京土储达139.3万平方米，其后苏州、上海土储皆在百万平方米左右，这些城市市场对仁恒未来销售起更大的影响作用。

  04 盈利

  毛利率上升至35.6%，成本管控良好

  本期交付面积下降，营业收入同比下降14.0%。仁恒置地2022年上半年营业收入113.39亿元，同比下降14.0%；地产主业营业额94.31亿元，同比下降16.9%。营业收入的下降主要是由于交付客户项目总建面有所减少，受到集团本期平均售价同比有所上升而部分抵销。平均售价上升主要因为本期交付产品组合改变,其中包含高均价项目主要为深圳仁恒四季新园、南京江湾世纪花园一期及苏州耦前別墅，各分占2022年上半年营业收入的43.1%、15.5%及13.2%。

  成本管控良好，毛利率、净利率、归母净利率皆上升。毛利率为35.6%，较2020年同期上升8.88个百分点。净利率15.5%，同比上升3.61个百分点；归母净利率12.1%，同比上升5.9个百分点。主要受益于本期交付产品的毛利率上升。此外上半年仁恒销管费用率仅2.7%，同比下降0.97个百分点，销管费用管控良好，这与仁恒置地产品力强品牌口碑好，营销方面基本无需分销也有一定关系。

  05 负债

  债务水平健康，三道红线皆处绿档

  短期偿债压力不大，债务结构良好。截至2022年上半年末，仁恒置地持有现金214.79亿元，较上年末下降1.6%。短期有息负债119.47亿元，较去年末上升30.0%，长期有息负债350.63亿元，较2021年年末上升4.7%。现金短债比2.24，较2021年年末下降0.14，长短债务比2.93，较上年末下降0.71。虽然债务结构较上年末有小幅下降，但目前来看仁恒置地现金充足，短期内债务压力不大，债务结构仍保持良好，财务状况持续稳健，保持一定的负债水平也有利于企业维持经营及规模扩张。从发债情况来看，仁恒置地依然获得资本市场认可，上半年通过旗下全资子公司成功发行人民币12.15亿元商业房地产抵押贷款支持证券(CMBS)，年化利息为4.1%，期限为12年，每3年更新一次。

  融资成本下降至4.9%。在融资环境收紧，企业发债成本普遍上升的情况下，仁恒置地2022年上半年平均融资成本为4.9%，与2021年年末持平，融资水平具有一定的优势。

  剔预后资产负债率67.7%，三道红线都为绿档。仁恒置地2022上半年净负债率为57.53%，较2021年年末上升了10.0个百分点；剔除预收账款后资产负债率在67.7%，较上年末上升1.1个百分点。仁恒置地三道红线处于绿档，财务水平健康。

  06 商业

  自持物业租金及酒店运营收入下降
实现营收6.3亿元

  自持商业及酒店运营收入同比下降8.9%。2022年上半年仁恒自持物业及酒店运营收入6.30亿元，同比下降8.9%，营收下降主要是由于疫情反复等因素造成酒店入住率下降，其中三亚入住率较上年同期腰斩。2022年到2023年，在中国境内将会有深圳仁恒梦创广场、苏州仓街商业广场和沈阳夏宫城市广场等商业开业。此外仁恒引入“柏薇”酒店管理品牌，南京仁恒柏薇酒店公寓今年上半年入住率约41%。