房企融资出现重要变化，沉寂已久的房企公募公司债项目融资功能被正式激活。

  华润置地200亿元公司债券近日获证监会注册批复。11月2日，华润置地方面回应公司债用途时称，115 亿元拟用于偿还到期公司债券，85 亿元将投向北京、上海、杭州等核心城市符合政策要求的住宅项目。这意味着，超过4成的募集资金将进入商品房项目，而此前公司债用途主要是借新还旧。

  在业内人士看来，这是8月28日一系列房地产融资政策发布后，‌首批获批、注册规模最大的房企公司债券‌，也是资本市场助力房地产发展新模式的标志性实践，该债券将在深圳证券交易所分期发行上市。

  这并非个案。记者获悉，招商蛇口近期获批166亿元公司债，其中55.5亿元将投向北京、上海、杭州、西安7个“好房子”标准项目，占募集规模的33%。

  几日前，中海企业发展集团（中海地产境内发债主体）200亿元小公募公司债于10月28日获深交所通过，待证监会注册批复。其中93亿元投向北京、上海、杭州5个房地产项目或偿还项目有息负债，占募集资金的46.5%。

  简单测算，三大央企合计申报规模566亿元，约233.5亿元将投向符合政策要求的地产项目。从“借新还旧”到“部分投向项目”，资金流向转向已经出现在头部央企的账本上。

  233亿元明确投向“好房子”

  华润置地最近一次完成公司债发行是在今年1月，规模20亿元，票面利率为1.99%，募集资金全部用于置换偿还到期债券的自有资金。8月17日获受理的中海2026年第三期40亿元公司债申请，募集资金计划亦均用于偿还此前3笔公司债，并无项目建设用途。

  一位房企财务人士称，自2018年以来，受窗口指导约束，房企公募公司债基本不再支持商品住宅项目融资，募集资金主要用于偿还旧债，仅有少量额度投向长租公寓、保障房、安置房等政策性配套领域。

  如今，公司债资金正重新进入商品房项目建设环节。中海此次拟投向项目的93亿元中，78亿元用于朝阳one、丽金府、安澜北京、海潮玖序和胡姬港湾5个项目建设，15亿元用于偿还朝阳one、丽金府的有息负债。

  华润置地、招商蛇口虽未详细列出拟投向项目名单，但部分资金将投向符合《住宅项目规范》等政策要求的房地产项目，项目主要分布在北京、上海、杭州等城市，落实安全、舒适、绿色、智慧的“好房子”标准。

  这一变化的制度依据，来自8月28日证监会发布的《关于资本市场支持构建房地产发展新模式的意见》。

  文件明确，支持房企发行公司债券“募集资金主要用于符合政策要求的房地产项目”，允许存量公司债券滚动续发，并“进一步提高审核效率”。更关键的是方向性表述：推动房企融资从依赖主体信用向基于项目情况转变，“一视同仁满足不同所有制房地产开发企业合理融资需求”。

  这意味着，监管审核看的不再只是企业资质、主体评级，而是重点评估对应项目合不合规、有没有收益、资金需求是否匹配。

  苏商银行特约研究员付一夫分析表示，此“项目融资”，是指将募集资金与具体项目挂钩，融资的准入与监管更加突出项目自身的合规性与现金流情况。过去，房企融资主要依赖发行人主体信用，资金用途边界相对模糊，转向项目融资后，资金流向更加清晰，偿债来源与项目建设进度也能更好匹配。这一安排与商品住房现房销售改革相衔接，使融资安排与“好房子”项目的开发节奏更加协调。

  民企融资还停在“借新还旧”

  央企在发债、输血项目建设的融资腾挪空间，民企几乎复制不了。目前民营房企的公开债券融资，依旧停留在“借新还旧”层面。

  龙湖旗下重庆龙湖企业拓展有限公司9月有一笔27.3亿元公司债获上交所受理，品种为小公募，期限最长可达10年，不设担保增信。这是未出险民企里信用成色最好的样本之一。

  但募集说明书写得很明确：募集资金扣除发行费用后，拟全部用于偿还公司债券本金或置换用于偿还公司债券的自有资金。

  新城控股9月完成4亿元公司债发行，规模仅有龙湖待发债规模的零头。其中，3亿元靠自有商业资产抵押增信，利率6.44%；1亿元纯信用发行，利率最终定在询价区间上限7.8%。纯信用品种利率冲到7.8%，对比招商蛇口已发50亿元公司债的1.45%的利率，融资成本差距悬殊。

  今年，滨江地产、华宇集团、新希望地产、金辉集团等未出险民营房企均有债券完成注册；交易所曾于2023年3月受理碧桂园一笔公司债，2025年1月，该申请终止，此外，出险房企均没有出现在发债名单中。

  这不是个别现象。机构数据显示，9月房地产行业债券融资总额为265.1亿元，同比下降56%，环比下降41.5%。信用债发行主体以央企、地方国企为主，9月央企、国企发行占比达81.8%，发债民企和混合所有制企业数量仅4家，基本是规模较大的尚未出险企业。其中，绿城、卓越商管发行金额分别为10亿元、9.9亿元。

  上半年，信用债发行中，国企、央企发行规模占比更是高达95.3%，发债民企和混合所有制企业仅6家，难以惠及资金面紧张的民企。

  某机构企业研究总监刘水分析称，政策利好传导至实际发行金额尚需时日。而且，发债仍需在建项目支撑，新增发行仍受到企业整体投资能力、开发能力限制。此外，房地产行业仍在调整期，一些房企倾向于审慎开展重资产投资业务，销售承压也导致投资人对其投资信心仍待恢复。

  “过去主要看主体信用，很多民企主体偏弱，发债很难。项目制方向很好，理论上让好项目自己融资，但实操门槛并不低。”一位民营房企融资负责人称，项目要做到资产独立、现金流闭环，还要满足监管穿透管理，同时让投资者建立信心，不是一件容易的事。只要主体风险仍受市场担忧，项目债推进就会遇到阻力。更何况，手里有京沪杭优质项目、项目本身现金流能覆盖债务的民企，本来就不多。