从2.7亿㎡理论需求到实际中枢的校准推导。

  （本文摘编自《核心城市新房成交的底部中枢研判》）

  2022年以来，房地产行业历经深度调整，全国新房年成交面积较历史高点接近腰斩，行业从“高杠杆、高周转”的扩张周期，转入风险出清、供求再平衡与制度重构三线并进的新阶段。2026年以来，底部信号逐步确认：全国新开工销售比连续半年回升，9月末商品房待售面积同比由升转降，一线城市新房价格连续8个月环比止跌。

  在这一节点上，一个核心问题日益清晰：核心城市新房成交的长期规模底线，究竟在哪里？本专题以房地产投资前景TOP20城市为样本——这些城市以不足两成的常住人口，贡献了全国近半的住宅成交金额——从需求与供给两端双向测算这一底线，并拆解成交结构的长期演化方向。

  核心结论有三：其一，规模有底。统计局口径下，2025年20城新房成交约1.77亿平方米，已接近乐观底部中枢，2026—2027年正是底部探明阶段。其二，结构分化是长期特征。供应端豪宅化提速与成交端中等面积段集中并存，二线180㎡以上供过于求，120—140㎡首改段是最确定的成交主力。其三，城市间分化明显。180㎡以上整体供过于求的背景下，20城中仍有8个城市该面积段已是供求最平衡的段位，各城市不能一概而论。

  01 行业新阶段：三条主线同步推进，核心城市率先企稳

  经过2022年以来的深度调整，房地产行业已告别高速扩张周期，正处于从“去库存、降风险”向“供求平衡、健康发展”过渡的关键阶段。这一阶段的核心特征，不是规模的简单收缩，而是三条主线同步推进。

  一是风险有序出清。库存去化取得实质性进展：9月末商品房待售面积7.5亿平方米，同比下降1.5%，其中待售3年以下面积下降5.0%，短期库存加快出清。价格端呈结构性修复：一线城市新房价格连续8个月环比止跌，70城中环比上涨城市至17个。

  二是供求关系再平衡。全国新开工销售比连续半年回升，开发投资收缩、新开工低位运行与库存持续出清、价格企稳并存，行业正从被动去库存转向主动构建供求新平衡。

  三是制度重构。2026年8月28日，多部委联合发布新政，以现房销售制、项目公司制、主办银行制三项基础制度构成闭环：现房销售解决“钱与房的时间错配”，项目公司制解决“资金在项目内不被抽走”，主办银行制解决“钱从哪里来”。三项制度从销售端、资金端、项目端系统重构行业规则，连同恒大案一审宣判对“高杠杆”模式的司法定性，共同宣告旧开发模式正式终结。截至2025年，全国现房销售面积占比已从2022年的13.9%升至32.4%，制度切换具备充分的实践基础。

  现房销售制度的深远影响在于，新房与二手房站上同一比价平面——过去新房是“期货”、二手房是“现货”，交付风险折价难以量化；现房销售后两者直接同台竞争，产品品质、得房率、配套能力成为定价核心。目前二手房已占交易总量的50.4%，其价格锚定作用持续增强，一二手结构正在被制度性重塑。

  顶层设计层面，“十五五”规划首次将“推动房地产高质量发展”系统性纳入“保障和改善民生”框架，明确加快构建房地产发展新模式、完善商品房开发融资销售等基础制度、因城施策增加改善性住房供给。2026年5月，国务院印发首个城市更新国家级五年规划，“十五五”时期广义城市更新累计投资约13—15万亿元，其中居住类更新约6—7万亿元。城市高质量发展、城市更新与房地产发展新模式并行，行业进入存量提质的中长期周期。

  为什么聚焦TOP20城市？

  因为这些城市是行业成交的压舱石和价格韧性的风向标：2023—2025年，TOP20城市住宅成交金额合计11.81万亿元，占全国的45.3%；以不足两成的人口承载近半成交，需求正在向高能级城市加速集聚。价格端，2022—2025年70城房价指数累计下跌11.5%，TOP20城市中位数仅下跌6.4%，其中上海累计上涨20.0%、杭州上涨8.9%。2026年以来TOP20城市宅地平均溢价率13.0%，高出全国4.9个百分点，房企投资热度向核心城市集中的趋势明确。

  但规模有底并不意味着结构均衡。

  2026年下半年抽样数据显示，16个城市101个开盘项目整体去化率仅34%，去化率90%以上的项目占10%，30%以下的高达61%，不到两成热销项目拿走了全部认购量的近一半。一端是上海、杭州、深圳核心区单价13万元以上的顶豪，靠稀缺性成交；另一端是武汉、郑州、长沙等二线城市总价230万—320万元的大户型刚改盘。中间价位的一线外围刚需盘和二线高端改善盘，构成六成以上开盘即滞销的长尾。这种冷热分化究竟是周期现象还是长期特征，我们将在后文拆解。

  02 需求底盘：2.7亿㎡理论需求怎么算出来

  住房增量需求主要来自三个维度：人口集聚带来的刚性需求、居住品质升级带来的改善需求、城市更新催生的置换需求。综合城镇化水平、人均住房面积增速等核心指标测算，“十五五”时期TOP20核心城市年均住房总增量需求约2.7亿平方米，其中改善型需求约1.3亿平方米、占比近半。这一体量在行业深度调整期，构成了需求侧的确定性基数。需要说明的是，鉴于当前政策及行业发展背景的变化，普睿在2026年中发布成果的基础上再度修正了城市需求测算模型，测算结果相应调整。

  从城市分布看，需求规模呈现“头部集中、梯队分明”的格局：成都、重庆两城年均总增量需求分别达2312万、2300万平方米，构成第一梯队；广州、上海、北京以1972万、1937万、1642万平方米紧随其后；武汉、天津、苏州、郑州、西安等城市在1256万—1462万平方米之间构成第二梯队；长沙、青岛、合肥、南京等稳定在1000万—1200万平方米。测算模型修正后，杭州、宁波、济南三城总增量需求回落至千万平方米以下，低于1000万平方米的城市由2城增至5城，需求覆盖面有所收窄，但整体梯队仍保持完整。

  需求的政策支撑正在强化。2026年5月国务院发文明确，“十五五”时期全面推行常住地提供基本公共服务，将随迁子女教育、公租房保障、社保医保等公共服务延伸至全体常住人口。TOP20城市外来人口规模庞大，公共服务均等化直接降低新市民安居门槛、提升人口留存意愿，为住房需求增长提供长效支撑。

  核心城市的需求韧性，首先建立在人口持续集聚的基本面上。TOP20城市常住人口与户籍人口之差合计约8300万人，占常住人口总量三成左右，其中深圳净流入1085万、上海976万、广州819万、北京752万。2020—2025年，全国人口累计减少723万人，TOP20城市常住人口却增长8715万人、年均增长超175万人，按人均住房面积35平方米估计，每年对应绝对刚性住房需求增长超6000万平方米。学龄人口指标进一步验证刚需储备：TOP20城市小学生人数发展速度（2022—2025年）达102.8%，显著高于全国98.2%的平均水平，说明流入核心城市的主要是年轻定居家庭，刚需的代际接力有保障。

  改善需求是核心城市增量需求的主体。2025年，20城仅8座人均住房面积超过40平方米，深圳以21.7平方米垫底，北京、上海、武汉等均在36—38平方米区间。按照人均住房面积在30—40平方米区间年均增量约0.8—1.0平方米的一般规律，大部分核心城市仍处于改善需求较快增长阶段，距离50—60平方米的成熟水平尚有充足空间。地方“十五五”住房规划从供给侧印证了上述判断：上海明确五年新增供应商品住房2500万—2800万平方米，天津规划到2030年城镇人均住房建筑面积提至42平方米以上、对应年均改善需求约470万平方米，郑州规划五年销售新建商品住房3200万—3600万平方米——各城市均锚定年均500万—700万平方米的市场体量，与当前成交中枢基本衔接，新房市场不存在大幅收缩的基础环境。

  03 从理论到实际：成交中枢为何锚定1.4亿—1.6亿㎡

  这是本专题最核心的一步。理论需求回答的是“需求有多大”，而实际新房成交还受供地约束、居民支付能力、政策周期等因素制约，长期低于理论需求。因此不能直接用2.7亿㎡作为成交预测，必须先标定两者之间的系统性偏差。

  为什么不能直接套用20城自己的历史经验？

  2015—2020年，20城近3年成交/理论需求比值均值约86%，看似是天然的平衡区间，但这一区间偏高有两个特定前提：一是当时投资性购房占比高，相当比例成交来自非自住需求；二是二手房市场尚未起来，不存在二手房抢占一手房份额的情况。两个前提当前均已逆转，直接套用80%—90%会显著高估成交中枢。

  于是转向全国口径寻找更公允的平衡区间。全国市场的敏感性低于TOP20城，样本期更长，2010—2020年全国成交/理论需求比值的平衡区间为65%—80%，更接近常态供求关系。

  但当前还要在此基础上再下修约12个百分点。本轮调整以来，大量二手房房东只卖不买——出售后不再购置新房，一手房需求被二手房持续分流，这一结构性因素在2010—2020年并不存在。据二手房调研数据保守估计，当前成交/需求比值的底部应在全国平衡区间下沿附近，即约55%。

  为何采用近3年口径？

  普睿以20城多年实际数据回测，分别按近1年至近6年六种滚动口径测算。对比发现，近1年口径对政策脉冲过于敏感（2016年、2020—2021年多次冲高至100%以上），近5—6年口径稀释结构变化（2022年的行业转折被平滑掉），近3年口径介于两者之间，既能过滤短期扰动，又能保留周期特征。

  20城近3年口径的完整序列呈现“平衡—透支—回归”周期：2013—2020年比值均值约86%，供求总体平衡；2021年升至97.9%，2022年进一步冲至109.5%，正好跨过100%关口——实际成交由低于理论需求转为透支，行业正式迎来转折。对照全国口径，2021年全国比值高达121.1%，需求过量更为显著；2022年全国住宅成交同比下滑约27%，20城同口径降幅更甚、约28%——核心城市此前集聚了更多投资性购房，调整也更深。

  当前20城近3年比值已回落至66%左右，低于全国平衡区间下沿，主因正是二手房只卖不买对一手房规模的侵蚀。考虑到这一结构性影响仍在延续，比值短期仍有合理下探空间，但长期将在55%附近企稳——这就是1.4亿—1.6亿平方米成交中枢的由来。

  04 供给验证：宅地收缩三连、库存见底，规模底部再获印证

  需求端算出的中枢能否成立，还要从供给端验证。宅地是行业规模的总闸门。依托477个有可比公告的城市统计，2026年全国住宅用地计划供应合计13889公顷、同比下降21%，商品住宅用地12137公顷、同比下降16%，供地规模连续三年同比收缩约两成；477个样本城市中61%计划供应同比下降，增幅超10公顷的城市不足一成，供地端形成高度统一的缩量格局。

  供地收缩背后是供地逻辑的根本转变：土地供应与去化周期挂钩，存量盘活、城市更新逐步替代纯新增投放。纯新增宅地不再是住宅供给的主要来源，供地规模将步入新的稳定发展期，这也决定了后续新房供应与成交规模的上限。

  库存端压力总体可控。截至2026年9月，20城狭义库存消化周期绝大多数在30个月以下，重庆、杭州、合肥分别低至5.8、9.1、12.1个月，供给偏紧特征明显；仅济南（36个月）、郑州（35个月）处于30—36个月区间。2026年以来的动向显示去库存压力正在减轻：20城合计狭义消化周期自2月升至21.6个月后逐月回落，9月降至20.3个月——去化压力缓释、库存持续出清，意味着供给端继续大幅收缩的空间持续收窄，有效宅地供应节奏仍将保持。

  供给约束层层传导，锚定规模底部。新房交易量受供应量约束，是核心城市市场的普遍规律：2021年以来（2022年成交骤降的特殊年份除外），“成交/近两年供应均值”始终稳定在100%—110%区间，2023—2026年分别为108.3%、103.7%、104.7%和106.0%——新房成交基本贴着供应规模走，供应多少、成交多少。新房供应则受宅地供应约束：“供应/近两年宅地均值”在2022年探底至62.0%后持续修复，2025年升至81.1%、2026年预估约83%，回到八成左右，宅地供给收缩最终以新房供应收缩的形式兑现。

  两点说明：其一，“828”现房新政只会推迟新房上市时间、拉长开发周期，并不会让供应规模消失，仅就规模逻辑而言不影响长期规模预估；其二，口径上，住房和城乡建设局口径仅含商品住宅网签备案、覆盖偏窄，统计局口径覆盖更宽、与第二章理论需求同口径——2025年20城住房和城乡建设局口径成交约1.04亿平方米，为统计局口径1.77亿的六成，这一比例近年保持稳定。

  供给端的约束测算与需求端相互印证，但两者锚定的含义不同：需求端标定的是成交 / 需求比值的常态中枢区间（1.4 亿 —1.6 亿平方米），供给端锚定的则是规模底部——按宅地约束下的供应底盘测算，20城新房成交的规模底部中枢约1.5亿平方米，正处于需求端中枢区间的中位附近；预计2026年20城新房成交（统计局口径约1.6亿平方米）已贴近这一底部。

  随着供求新平衡的建立，新增供应规模见底，成交不再具备持续失速的基础，核心城市新房规模的底部即将到来。

  05 结构分化：供应端豪宅化提速，成交端向120—140㎡集中

  规模有底不等于结构均衡。2017—2026年的分面积段数据显示，新房供求结构正在发生深刻变化。

  先看成交端。自2021年市场步入调整期以来，核心城市新房需求持续向改善升级：90㎡以下与90—120㎡合计成交占比由52.8%降至42.6%，120㎡以上三个改善段合计占比由47.2%升至57.4%。其中承接最多需求转移的是120—140㎡首改升级段，成交占比上升4.2个百分点至26.5%，为各面积段增幅之最；90—120㎡刚改主力段收缩最明显，占比下降6.6个百分点；180㎡以上高端段占比同步抬升3.8个百分点。

  供应端的调整方向与成交端并不完全一致：房企加推最猛的是180㎡以上大户型，供应占比由2021年的10.3%大幅升至16.9%、升幅6.5个百分点，为各面积段之最，“豪宅化”倾向明显；120—140㎡供应占比同步升至27.7%（+5.3个百分点）。供应端向大户型倾斜的力度，更甚于成交结构变化。

  能级上，一线供应端豪宅化更为激进：一线180㎡以上供应占比由6.4%升至16.9%、升幅10.5个百分点，几近二线同段6.1个百分点升幅的两倍；二线成交端变化则集中在120—140㎡，成交占比上升5.2个百分点，呈现“首改升级”而非“豪宅化”。以上海为例，180㎡以上供应占比2021年约9%、2026年前三季度升至21%，同期成交占比由13%升至17%。

  再看供求关系。沿用“成交/近两年供应均值”口径（动态销供比）下沉到分面积段：2021年行业顶部各面积段动态销供比普遍在1.0—1.2区间；调整以来，90㎡以下、90—120㎡段一路攀升至1.2以上，存量房源成为成交主力；120—140㎡约1.1缓步增长；140—180㎡稳定在0.97；180㎡以上降至0.81，是唯一动态供应规模明显大于成交的面积段。

  分能级看，180㎡以上供大于求主要集中在二线城市：二线动态销供比2026年前三季度仅0.78，一线同段为1.06——一线高端需求和新增规模依旧匹配，二线豪宅加推则面临同期新品和存量项目的双重竞争。狭义库存印证这一分化：2026年三季度末，180㎡以上去化周期高达34.2个月、库存占比46%为各面积段最大；90—120㎡、120—140㎡仅12—13个月。

  “930”财政贴息的影响可以一句话带过：2026年三季度末的贴息政策瞄准150万元、120㎡以内刚需房源，但20城这类新房成交仅占7.3%金额（一线更低至2%），政策托底的是已经萎缩的需求段，对核心城市整体新房成交规模与结构趋势影响不大。

  趋势判断上，短期方向清晰：二线180㎡以上大户型继续加推的空间有限，供应端将被动收敛；120—140㎡供求基本平衡、库存仅12个月，叠加成交占比持续抬升，是未来最确定的成交主力。长期看，现房制度推动新房与二手房站上同一比价平面，产品品质、得房率成为定价核心，核心城市成交结构将稳定在“中等面积段为主、高端分化”的格局。

  06 城市分化：20城底部中枢估算与高端市场的率先平衡

  最后，给出明确的趋势性判断。按成交/需求比值53%（保守）与61%（乐观）两档折算，20城新房成交底部中枢区间合计约1.41亿—1.62亿平方米。按2026年前三季度成交量同比下滑一成估算，全年20城新房成交约1.59亿平方米，已进入底部中枢区间——核心城市新房成交规模已基本探明底部，继续大幅下行的空间有限。

  但个体城市仍有差异。统计局口径下，北京、广州、深圳、合肥、厦门、宁波2025年成交仅为乐观中枢的72%—84%，仍低于中枢，处于底部修复期；上海、天津、杭州、重庆已贴近或略超中枢；苏州、青岛、南京、武汉、长沙、西安、郑州等城市成交仍高于中枢两成以上。

  2026年成交动向印证这一分化：北京、深圳、广州等已低于中枢的城市同比降幅收窄至5%以内，市场弹性更佳；而郑州、长沙等仍高于中枢的城市，前三季度成交分别下跌21%和30%，仍在向中枢回归。

  结构上还有一个反直觉的发现。判断一个城市某面积段供求是否健康，动态销供比1.0左右为宜。梳理20城各城市销供比最佳的面积段，180㎡以上成为8个城市的最佳面积段（上海、广州、青岛、郑州、天津、南昌、南京、宁波）——这与总量上180㎡以上供过于求（合计销供比0.81）并不矛盾：供应总量承压之下，高端段已在部分城市率先修复至供求平衡区间。

  进一步结合成交占比看分化：上海180㎡以上销供比0.96、成交占比17%，南京0.97、占比14%——高端段供求接近平衡且已是成交主力，是真正的优质主力面积段；而宁波180㎡以上成交占比高达26%、为各城市最高，但销供比仅0.72，供过于求明显——高端段已是本地规模最大的市场，但新上市项目竞争也更大。120—140㎡是杭州、合肥、武汉、厦门、深圳5个城市的最佳面积段，销供比全部落在0.95—1.04的健康区间且成交占比高，是最典型的优质主力。

  对城市治理端，供地节奏需坚持“按需定供”——库存偏高的城市继续缩量去化、偏低的城市适时补仓，通过供地容积率、户型指引引导房企增加中端改善供给，对高端豪宅用地保持必要克制；对市场主体端，投资继续向核心城市聚焦，产品资源向120—140㎡首改段倾斜，现房规则下现金流管理能力取代周转速度成为核心竞争力。

  最后回到开篇的问题。核心城市住宅市场“规模有底、结构分化”将是“十五五”时期的长期特征：规模端，理论需求2.7亿平方米、宅地连续三年收缩、库存见顶回落，两端共同框定成交中枢1.4亿—1.6亿平方米；结构端，成交向120—140㎡首改段集中、二线豪宅被动收敛、各城市筑底路径与进程各异。

  规模见底易、结构均衡难——能够率先适应新规则、聚焦核心城市、做精首改产品、布局城市更新运营的企业，将在供求新平衡建立过程中占据先机。