[克而瑞]融创中国：“大圣”归来 利润在后年？

  盈利：毛利率短暂下滑，未来利润水平将有所提升

  2015年上半年融创营业收入仅为54.43亿元，相较于去年同期的90.67亿元，下降了40%，主要是由于2015年上半年新竣工物业面积的大幅较少。下半年预计将有203亿元入账，按此计算，预计融创2015年全年的收入将与2014年基本持平。

  毛利方面，2015 年上半年实现毛利仅为6.18亿元，同比下降69.6%，而毛利率仅为11.4%，同比下降11个百分点，主要是由于部分低毛利项目如无锡香樟园、苏州御 园等项目物业收入占比较高所致。相比并表项目，融创非并表项目的毛利表现更加优异，2015年上半年毛利率为22.9%。在融创增加权益销售额的指导下， 不排除未来有可能增加在非并表项目中的权益以获得并表，进而获得更好的毛利表现。

  利润方面，由于出售 黄浦湾项目和若干联营公司股权及债权获得14.5亿元收入，使得2015年上半年净利润不降反升至12.58亿元(其中归属股东净利为9.51亿元)，归 属股东核心净利润为10.03亿元，基本与去年同期持平。值得注意的是，在与绿城关于融绿平台及有关项目交易上，融创获得了黄浦湾出售收入，而收购融绿平 台的资金却尚未支付，否则，融创的利润表现恐怕不如人意。

  未来，融创将聚焦利润，更加重视盈利能力的提升。一是控制拿地质量，不追求拿地数量而追求拿地质量，谨慎对待过热城市，保证盈利空间；二是降低融资成本，2015 年上半年融创的资金成本为7.7%，同比下降了1.3个百分点，此外，2015年8月融创确定发行50亿元5年期境内公司债，利率分别为4.5%(25 亿，附第3年末发行人上调票面利率选择权和投资者回售选择权)和5.7%(25亿)，这都有助于融创降低整体融资成本。三是提高产品和服务溢价，致力于将毛利率提升至25%的水平。

  随着融创苏、锡、常等地低毛利项目结算完成，上海、北京、杭州等城市高毛利项目进入结算，以及孙宏斌等融创管理团队脱身佳兆业回归融创，预计融创将来几年的盈利表现将会有所提升，这些将集中表现在2017年(后年)。

  扩张：新增布局三个城市，合作并购依然是主要发展方式

  在城市布局上，融创 继续坚持区域聚焦战略，在保持京、津、沪、渝、杭的领先优势外，2015年新进入了济南、南京和成都。过去由于对所进入少数几个城市的精耕细作，融创已经 在所进入的8个城市占据了领先的地位，要保持继续快速增长，必然要进入新的城市，因此，融创也“手持现金”，并一直在研究和寻找潜力城市。

  在进入方式上，融创依然选择的是合作和并购。济 南项目合作的山东建邦，南京项目合作的葛洲坝，成都项目收购的是中渝置地旗下成都国嘉。通过合作融创减少了资金投入，实现优势互补，而通过并购使得融创可 以快速进入新城市。并且部分被并购项目拥有很好的现金流(比如成都7个项目有不少直接可售资源)，通过融创的快速销售去化，可以很快产生现金流。

  值得一提的是，融创在不断的并购上已经相对成熟，比如在成都项目并购上，融创选择全购股权和债权避免多方纠纷，并在收购条款设置上更为谨慎细致。如今，融创已经在并购市场颇具名气和口碑，成为众多企业出售资产和项目的首选，这将为融创广开收购信息，优选目标资产。未来融创的收购还将会越来越多。

  此外，融创亦表示了对旧改项目的兴趣，由于旧改项目多位于城市核心区，符合融创高端产品的定位，不排除未来融创将介入旧改领域。

  未来：专注主业，着力提升产品和服务

  在众多房企纷纷提出 轻资产、互联网、物业分拆等转型的时代，默不作声的融创似乎显得特立独行。对于目前众多房企趋之若鹜的物业管理业务和物管公司分拆上市，孙宏斌认为物业管 理的宗旨应该是提高物业服务水平和客户满意度，而不应该为了盈利反而去降低服务质量；而互联网方面，孙认为且不论互联网企业都少有盈利超过大型房企的，更 何况现在很多房企的互联网金融、社区O2O甚至虚无缥缈。

  企业的经营目的是利 润，未来融创也将更聚焦于利润，从这个角度上讲，房地产主业依然是可见的最大利润贡献来源，脱离主业追求多元化无异于舍本逐末。融创未来还将继续专注主业 和提升主业竞争力，主要措施包括成立集团产品中心，着力提升产品竞争力；成立“融创物业服务集团有限公司”，整合物业体系，提升物业服务能力；将客户满意 加入考核体系，着力提升客户服务水平。

  我们认为，对于社区 O2O、互联网金融等新兴领域，大型房企可在保证主业发展的前提下，适当关注和布局，但短期来看，通过社区O2O、互联网等新业务产生大量盈利是很难的。 不少房企所谓的转型，很大程度上是房地产主业竞争力不断丧失的不得已之举。对待轻资产转型、新业务布局，房企还应当结合自身情况。

  随着孙宏斌团队脱身佳兆业，聚焦主业和利润，手持“现金”的“孙大圣”，将继续在目标市场寻觅优质项目，并花更多的精力在融创自身的经营运作上，而主业竞争力的提升和高毛利项目的入市将给融创带来更优的表现。